今年5月，當石油價格處於每桶50美元時，筆者與同事──安聯環球策略師杜納恩（Neil Dwane）在討論油價走勢，已預計油價有可能會慢慢回升。在筆者看來，國際對石油的需求、供應的緊張、行業的投資嚴重不足等，均反映投資原油正是時候。
如今布蘭特原油期貨價格已逐漸重回每桶60美元之上，證實了筆者與同事當初的估計。但市場對油價前景的看法普遍仍然相當悲觀，筆者認為這種悲觀態度並無實質的證據支持。而改善低油價的良藥，就是低油價本身。
油企不願多作投資
環球各國對石油的需求維持於每日9700萬桶，但同一時間，油田卻漸漸枯竭。面對着需求增長和產量下滑，油企每天需要增加約700至800萬桶的新產量，但在價格如此低的局面下，很難做到這一點。
若要增產，企業就需要增加投資，然而許多公司在經歷2014至2015年油價崩盤後，根本沒有資金再擴張業務。儘管油價自2016年1月以來幾乎翻了一番，但油企仍然沒有怎樣增產，又或者在價格波動的情況下不願多作投資，因為對於很多企業而言，眼下最要緊的是生存下來，避過倒閉收場，長線的投資藍圖反是其次。
地緣政治也是油價上漲的關鍵。在今年5月份，石油出口國組織（OPEC）成員國同意延長減產的計劃，以支持油價。然而，油元收入大減，卻令很多油國的國家財富急劇萎縮，國家經濟變得脆弱，並增加了社會動盪的風險。國家如利比亞、委內瑞拉、阿爾及利亞和伊拉克等地區的動盪，令市場擔心石油供應或會進一步緊張，從而推高價格。
市場對頁岩油太樂觀
沒有任何一個產油國會對目前的油價感到滿意，而且OPEC傳統上有平衡油價的能力，所以問題是：有什麼因素令傳統的供求關係出現失衡？
答案是美國的頁岩油革命：頁岩油革命的出現，在短短5年內顛覆了整個世界的能源秩序。美國企業利用新技術來採得大量頁岩油和天然氣，導致油價下跌一半，美國消費者的能源開支降至10年來的最低水平，OPEC也開始失去叱吒風雲的能力。
筆者認為美國頁岩氣行業，將對全球能源市場帶來深遠的影響，美國從此成為低成本能源出產大國，並坐擁龐大資源。更重要的是，美國的天然氣供應增長，應該是可持續的。
但另一方面，自2008年以來，美國頁岩油的供應已佔石油總供應增長的60%，如此增幅實在難以維持。市場認為頁岩油會維持增速，甚至加速，從而進一步拖低生產成本，但筆者對此抱有懷疑。美國頁岩油在整個周期調整基礎上的成本曲線，比市場假設的為高。
若頁岩油要持續增產，相關企業必須不斷鑽探更多的油井。但是隨着資源的緊縮，獲利能力又不見得吸引，新出現的油井愈來愈少。根據一些估計，鑽井成本今年將上漲10%至20%，反映價格需要提高，美國的經營商才能保持營運。
加息影響頁岩工業
然而，美國的頁岩工業基本上是一個現金流欠佳的行業，這個行業一向依靠銀行和投資者提供足夠的資金來維持生意。實際上，美國能源公司已經發行了合共約1000億美元的高收益債券，以此籌集投資所需的資金。問題在於美國聯儲局已啟動加息周期，這對發債者並非好消息。
對美國頁岩生產商來說，當價格上漲時，他們可以此進行對沖，鎖定部分的經營現金流，從而保障未來產量。如果價格持續低沉，很多公司或會出現經營困難。另外，能源企業的資源運用較以往愈來愈小心謹慎，這將會減低未來的石油供應，但同時改善企業的盈利能力。
筆者認為，市場普遍對美國頁岩油的前景過度樂觀，導致許多環球傳統能源企業的估值被低估。一旦美國的能源獨立夢不是外界想像般容易達到，傳統能源企業將重新受到投資者的重視，反過來又為投資者帶來不錯的潛在回報。
陳致強
