隨着央行致力撤銷量化寬鬆政策及退出負利率政策，他們對信貸市場的抵禦能力令人日趨擔憂。這種憂慮是否必要？
美國財政部金融研究辦公室、歐洲央行及英倫銀行均於金融穩定性報告中發出警告，指出當局擔憂債券市場持續30年的牛市將結束，並且市場拋售將會擴大風險。
事實上，當銀行專注於去槓桿及修復資產負債表時，投資於固定收益互惠基金的投資者在推動經濟復甦方面扮演着更重要的角色。歐羅區方面，來自信貸市場的資金足以抵消銀行體系所造成的5000億歐羅融資缺口。因此，自2009年以來，歐洲及美國互惠基金持有的企業債券總量已增加一倍。
債市贖回率仍然偏低
然而，企業債券基金表現未見過於反覆，而且在危機時期的表現遠較批評者所想像更穩健。據摩根士丹利及Oliver Wyman統計，在1994年債券市場危機最嚴重的3個月內，投資者的贖回率為5%。此後債券市場未出現過贖回率於一個季度內高於6%的情況，相較現金及現金等價物的目前贖回率為5%至10%。
債券基金剛剛經歷過另一輪壓力測試。儘管過去3個月債券市場的總值減少3萬億美元，但贖回率僅為2%。
其中一個原因是由於這類基金的投資者多為長線投資者。過半數美國及英國基金是由擁有稅項優惠的退休儲蓄賬戶所持有，因此撤資的風險極低。另一個原因是由於金融監管部門致力整頓金融體系的秩序，債券交易商所提供的流動資金大幅減少已引起資產管理公司的警惕。許多基金已透過調整資產配置、交易工具及內部應急演習以確保能夠履行承諾。
此外，企業債券基金僅是信貸市場的其中一部分。新的聯儲局數據顯示，互惠基金持有的企業債券僅佔美國債券總量的17%，而英鎊企業債券基金僅佔英國債券總量的15%。
ETF應列為監管重點
但許多投資者卻忽視了另一個重要原因：ETF的發展間接造就了互惠基金日趨穩定的表現。ETF在活躍投資者（例如希望調整持倉以應對重大事件）之間日漸普及。這意味着相對於互惠基金的影響，ETF更易受到投資者的投資風險意欲波動影響。
這並不表示當局不需着眼於監管。我在文中已提到，債券基金應接受內部壓力測試以確保能滿足贖回要求，因為意外情況是在所難免。
國際證監會組織將於2017年中公布新的全球企業債券基金的測試準則。該項最嚴格的標準將會允許企業使用風險量化模型、把不同投資者的行為差異及以往危機中流動性不足的經驗考慮在內。
如果在央行退出量化寬鬆政策時，債券基金並非影響金融穩定的主要風險，那應該關注哪些重點？
首先，ETF及結算所應成為2017年的關注焦點，因它們在環球金融市場秩序重整後所扮演的角色有所提高。其次，市場監管部門應回顧已作出的大量相關規則修訂，以確保新準則的累積影響力能夠保障投資者利益之餘，同時不會對固定收益市場的效率造成損害。
關注銀行風險防範機制
一個特別需要重新評估的領域是如何對大宗企業債券交易進行報告及買賣。資產管理公司及銀行對流動性表示憂慮（特別是在危機時期），並於2015年向美國金融業監管局提出此問題。多年來，股市免於遵守大宗交易報告規則但仍能維持完整運作。然而，美國的固定收益證券交易報告規則禁止大宗債券交易，而Dodd-Frank法案及相關規則對這方面的重新評估將受到歡迎。此外，正當利率準備上升時，新的歐盟金融工具市場法規亦將在歐洲引入相關規則。
第三，決策者應重點關注銀行的壓力測試及風險防範機制，因為銀行仍面對嚴重壞賬所來的風險，特別是部分歐羅區國家。最後，當局應對整個金融體系進行全面調查。因此，我特別期待英倫銀行的情景模擬結果，其假設銀行、保險商、退休基金及互惠基金全部陷入危機時，信貸市場將會如何運作。
Huw van Steenis
