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2016年1月19日 王建成 專家評論

超沖與單邊市的資產市場

2016年開市現黑盤,環球股市全線下跌,跌幅亦不少。中國經濟仍然偏弱,人民幣極其波動,而中國政府把離岸人民幣拆借利率曾一度挾升至超過100厘,其旨意大概是穩定過快的眨值速度。此等市場干預其實是影響到實體經濟的一些經營作業,正如香港於1997年挾息至300厘時的情況,尤幸人民幣現正分離岸和在岸價,影響較為間接,希望將來發展不是香港以前的「一將功成萬骨枯」的景象。

筆者一位朋友,在過去幾年,人人看好人民幣前景的時候,也投入好友行列。與兌換幾萬元人仔存款的散戶不同,友人是國内港商,要對沖風險,便選擇了看好人仔的相關衍生產品,期間人仔下跌,卻仍以溝貨作為應對策略──粗略計算,損失大概數千萬元。

老掉牙的教訓

故事有兩個層面的教訓,看好看跌的衍生產品,由最原始的期貨合約,到近年令人聞風喪膽的Accumulator,原則上都是對沖風險的工具。一如航空公司無可避免要為油價作出對沖部署,透過期權槓桿,投入少量資金,對沖油價大升的風險。而生意牽涉不同貨幣交易的話,做些貨幣對沖也合情合理。

不過,對沖規模應以現金流作對應,這裏涉及的是「頭與帽子尺碼是否配合」的問題,所謂living within the mean是簡單不過卻難以做到的道理。過高的持盤便是「超沖」(over hedged),對沖反而成了「魚蝦蟹」一般的賭具,人性的心存僥倖和嗜賭本性難以移除。

故事的第二個教訓,是任何市場都沒有一面倒的「單邊市」,回想幾年前,市場上盡是看好人民幣的分析,而且看來理據十足──中國已是世界第二大經濟體、中國政府有長線目標令人民幣國際化,左看右看,人民幣理應長升長有。在眾多專家列出大量看好的理由之時,亦吸引海量散戶轉存人民幣,「專業投資者」則透過不同衍生產品大炒特炒。結果如何,也不必再提。

上述兩個教訓,在樓市中同樣存在,先說的是以抵押融資買資產的做法,即是按揭。按揭的原始設計是令置業人士不必儲蓄整筆樓價便可先行購買住房。問題在於,有槓桿效果的按揭,因着心存僥倖和嗜賭的人性,被利用作為以小博大,炒賣的工具,實行「無咁大個頭去戴咁大頂帽」。

雙重單邊市的盡輸

另一方面,樓市好景時,報紙雜誌盡是投資者獲利多少的報道,專家們的新理論如樓市大機遇、世紀資金大挪移帶來樓市「新常態」等。予人不趕緊入市不行的感覺。但一如人民幣,樓市也不會只升不跌。樓市要調節過高的價位似乎是正常不過的事,怎樣調整是將來關鍵所在。

如果你在人幣市場上作了超沖的持盤,而且信用額是以香港物業作抵押,那麼你是投注於同一方向的「雙重單邊市」,這是徹頭徹尾的有今天沒明天的賭博!要知道複合式的對賭,開大或開小的結果,是等同「盡贏或盡輸」。站在今天去理解,後者的機會正在增加中。

最後,有一點值得慶幸,按揭雖然一樣有放大資金回報(以及損失)的效果,但樓市的「高槓桿操作」在過去數年已大受限制,即使是投資者,在重重限制下亦難以「刀仔鋸大樹」,只因在樓市中因存在源頭「去槓桿化」,樓價大跌真的要頗具驚嚇度事件出現才會發生,此點或許值得慶幸。

不過,在2016年,油價、人民幣及中國股市此「三個下跌」卻有營造着極具驚嚇度事件的可能,這都令人警覺市場上風險所在!

王建成
宏亞按揭證券營運總裁及董事

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