什麼讓投資者夜不能寢？

亞洲金融市場6月份一直在走下坡路，而我這一時間恰好在北亞進行路演，陳述我們對2013年下半年的展望。在問答環節，投資者最為關心的問題是美國聯儲局可能逐步退出其量化寬鬆(QE)措施，以及中國經濟是否正在硬著陸。此外，投資者也對新興市場股票和債券提出了問題。我還發現投資者對亞洲之外的非金融資產感興趣，包括美國、歐洲、澳洲和新西蘭等地。

削減量化寬鬆是投資者首當其衝關注的問題。美國聯儲局主席貝南奇表示，可能在「今年稍後」開始縮減QE，其實在暗示聯儲局並不急於削減其月度資產購買規模。然而，美國聯儲局對美國經濟的最新預測，意味著開始升息的時間可能比以前預計更早。雖然其對國內生產總值(GDP)增長預測大致維持不變，但目前預計的失業率降幅更為顯著：到2014年底降至6.5%至6.8%，到2015年底進一步降至5.8%至6.2%。

這使得美國聯儲局可能在2015年初，在失業率跌至6.5%以下後的某個時間進行第一次升息。金融市場對此反應強烈：在貝南奇發表聲明之後的短短數日之內，10年期美國國債收益率自2.2%跳升至2.6%。市場很可能更關心過早退出量化寬鬆將危及美國經濟復蘇。而我們的觀點正好相反：正是因為美國經濟穩健且可持續地復蘇，美國聯儲局才會逐步退出量化寬鬆。

中國硬著陸擔憂重燃。6月20日，中國銀行間7天拆借利率自5月31日的4.8%飆升至11.2%，引發金融危機的擔憂。中國央行實施了「壓力測試」，以迫使商業銀行對一些非傳統信貸平倉，並加強對流動性和風險的審慎管理，此舉的背景是一些小銀行利用低成本的短期銀行間流動性，為較長期限的貸款融資。

經濟中槓桿率快速上升會導致流動性風險積聚。在中國，當政府主導的改革導致流動性抽緊時，那些槓桿率高的部門，比如地方政府、國有企業和金融機構等，將受到嚴重影響。儘管如此，北京的意圖是警告潛在的流動性風險，而非引發金融危機。正如我之前撰寫的評論指出，中國的改革長期來看有利，但可能帶來短期陣痛，包括產能過剩的行業破產增多、銀行壞賬激增等。當然，北京將努力確保這一過程順利進行，以防止系統性風險，但我們仍然預計陣痛將是嚴重的，短期內增長趨勢將受到削弱。

新興市場劇烈波動已造成恐慌。新興市場正面臨美元日益走強的局面。美元走強對亞洲資產總體影響為負面，原因在於其往往會推高亞洲企業的融資成本，刺激外資回流美國，並衝擊資本賬戶，繼而使亞洲本地貨幣貶值，推升當地利率。這也意味著亞洲地區貨幣政策可能緊縮，流動性不再像過去一樣充裕。鑑於美國聯儲局縮減量化寬鬆即將來臨，美元及美國國債收益率呈上升趨勢，對亞洲貨幣及派息資產帶來不利影響。印尼甚至通過加息以捍衛印尼盾。

為因應這些擔憂，我過去一直建議並繼續建議投資者增加美元計價資產的配置，包括美元和美國股票。我們還建議減少新興市場資產的權重，通過日本出口商或受益於薪資增長、基礎設施支出的公司等主題，有選擇地投資亞洲市場。固定收益方面，重點應是規避長期債券。我們並不否認2013年下半年亞洲將面臨挑戰，但借助上述投資策略，我們相信投資者應該能在晚上睡得更踏實一些。