中國仍存在結構性問題

經濟增長已見回穩

中國2014年第二季國內生產總值(GDP)增長較去年同期上升至7.5%，超越市場預期兼第一季的7.4%。我們認為，經濟增長改善主要是受到政府近幾個月宣布的微刺激措施，以及出口溫和復蘇所驅動。一些抱持懷疑態度的投資者不單只看官方的GDP數字，也往往看作為衡量中國經濟的替代指標－李克強指數，後者也顯示經濟活動正在復蘇。該指數的所有3項主要要件都顯示經濟有所改善：用電量按年增長從5月的5.3%上升至6月的5.9%；鐵路貨運量的負增長也趨緩(從-1.6%至-1.3%)；而銀行貸款增長在4個月以來第一次呈現上升趨勢，加快至14%。

貨幣相關數據也支持周期性經濟增長。新的社會融資總量(TSF)從5月的1.4萬億元人民幣反彈至6月的1.97萬億元人民幣。貨幣供應量增長較去年同期從5月的13.4%上升至6月的14.7%。我們認為，高於預期的整體貨幣數據證實了央行的寬鬆立場。根據我們的預測，TSF增長(不含股票)連續第二個月上升，從5月的按年上升16.4%至6月的17.1%，扭轉了過去13個月的跌勢。

維持明年GDP增長6.8%的預測

由於經濟已穩定增長，我們認為，中國政府將避免採取更顯著的寬鬆措施，例如較大規模的財政刺激措施和全面削減存款準備金率，因為這可能使得改革措施複雜化，並加劇一些結構性問題。此外，考慮到高借貸成本(實際加權貸款利率目前為9%或更高)、去槓桿化的需要，以及房地產行業的疲態持續，我們認為，在中長期中國經濟仍將面臨不利因素。所以我們維持2015年的GDP增長預測為6.8%，低於普遍預期。

由於宏觀數據表現良好，中國股市在過去一個月的表現大致與該地區的其他市場一致。在宏觀經濟和貨幣數據支持經濟增長的情況下，股市已經開始預期未來經濟前景走穩。話雖如此，房地產市場仍處於緊縮狀態，房地產投資增長速度已經從2014年1至5月的14.7%，進一步放緩至2014年上半年的14.1%。庫存壓力，特別對低線城市而言，仍然很大。

國企改革進程有真正進展

過去的一個月內，中國的國有企業(國企)改革腳步加快。中國政府宣布成立國家電信基地台公司的計劃。最近，國務院國有資產監督管理委員會(國資委)公布一份包含6家國家級國有企業的名單，這將成為首批實施4個試驗改革方案的國有企業，這些方案旨在改變擁有和管理企業的方式。該改革方案的目標包括：一、將國有企業改組為國有資本投資公司；二、引入混合所有制；三、重整董事會結構；四、派駐紀檢辦公室。

我們積極看待這項政策的公布，因為它顯示了中國國有企業的改革進程正在取得真正的進展。但是，該政策公布的細節比預期更少，也未提出實施時間表或提及擴大試驗名單。根據國資委所概述的改革過程，4項改革中的每一項可能都是一個漫長的過程。我們建議股票投資者關注那些受益於改革措施，且目前具有穩健業務及詳細改革進程計劃的企業股票。

看好中國大型銀行股

我們看到銀行審查的緊縮現象。中國銀行業監督管理委員會(銀監會)近日發出通知，要求銀行收緊財富管理產品的風險管理，透過諸如設立專責單位、統一產品管理措施等新規定實現。中國央行還重申在兩年內打算放寬利率。同時，根據官方媒體報導，中國銀行被指控違反外匯交易規定，將客戶資金進行移轉離岸。

儘管更嚴格的審查可以降低市場風險，但是我們仍認為，壞帳才是銀行業面臨的最大風險。在短期內，我們預計中國的銀行股價會因經濟動力改善而得到支持。但對於中長期而言，我們認為投資者將繼續質疑在甚麼時候不良貸款才會見頂，而不良貸款的規模又有多大。因此，我們仍然相對看好中國大型銀行的股票，因為它們具有最強的存款業務和最低的資金成本，從而使得它們在抵禦不良貸款持續增加時處於最有利的位置。

採雙管齊下投資法

在短期內，市場可能會因為利好的數據和正在進行的改革舉措而造好；然而，結構性問題，例如工業產能過剩、房地產行業增長放緩，以及信貸事件仍然存在。這些阻礙可能扭轉市場的上升動力並增加市場波動性。投資者應採取雙管齊下的方法，即投資由價值被低估的「舊經濟」股票，如銀行、保險公司、出口企業和受益於改革措施的企業，以及如科技行業和潔淨能源的「新經濟」股票所構成的良好投資組合。