【欲言不止】換馬應關注整體體質

繼美國上周減息，今周又輪到中國放鬆銀根。港股亦連升10天，執筆之時，已經回升了10%。而且例如滙豐控股(00005)、長和(00001)等一眾高息的傳統藍籌股亦隨大巿上升，不少都由2、3個月前的低位炒上了一成以上。而且因為這些傳統藍籌股都按慣例派了中期息，不少在9月中除淨，9月底派息，所以過去兩個月持有藍籌股都賺息又賺價。

按傳統金融理論，總回報是投資的唯一目標，因此股息多少不重要。理論上，管理層選擇不派息，該筆資金就加進了企業賬上的保留盈餘，企業可將之投資到擴張業務之上，股票的估值亦因此可以上升。所以投資者需要現金的話，只需要將小部分持股出售，就能換成所需現金了。

但是可持續的股息也不過是幾厘，還要分成中期息和末期息，境外更流行季息，因此每次派息也就是股價的1、2厘。現代估值模型用試算表算出，的確可以算出小數點後好幾個位的目標價，但是模型內的一眾假設根本不是這麼細緻，這1、2厘的新增保留盈餘很難反映出來。

另外，雖然股巿長期能反映經濟及企業狀況，短期走勢卻是隨機漫步，不單事前難以預測，有時候連事後亦未必能詳盡解釋。像這季派息是賺息又賺價，但下季亦完全有可能遇上負面經濟發展，派息期間股價下跌，變成了賺息蝕價。如果是派息股，這些短期波幅不影響收入，也因為不涉及股票買賣，所以不影響投資組合的長期穩健。但如果按傳統理論，每季賣股製造收入，這些波幅就會影響到買賣價格。

當然，另一個極端盲目追求高息，亦非所宜。近年海外年輕人流行討論FIRE (Financial Independence, Retired Early -財富自由、提早退休)，自然會想到同樣的收入要求，股息愈高所需的資金就愈少。但是股息特別高，通常都是股價低沉，往往是因為巿場懷疑企業盈利能否持續。筆者長期處理這類分析，自然會在所有派到7、8厘的股票之中，選出自身競爭能力未變，但主要受經濟或行業周期拖累的股票。以耐心資本持有數年，一邊收息，一邊靜候週期改變。

但是FIRE派的選股，卻往往忽視了企業的競爭實力。公用股的盈利透明穩定，就算時不與我，收幾季高息亦不影響穩定。但是夕陽企業或者市場萎縮，或者新科技製造了新型競爭者，現時看到的高股息預期會逐步下跌，幾年後就算股價不變，股息亦萎縮至正常水平。但是逆境至此，股價亦會出現長期跌勢，低處未算低。結果3、5年後就是蝕息再蝕價了。

見過有財經人士回應這類劣質高息股，只集中說要注重總回報，但卻沒有說到重點：劣質高息股今年派息再高，也抵消不了因為企業長期弱勢而帶來的股價長跌。這兩周的升浪，水漲船高之下股票都升了不少。未來幾周的走勢，還是會受大巿氣氛主導。不過，稍為長期的走勢，還是基於每家企業的競爭能力。

大巿氣氛良好，自然大家都會調整投資組合。除了估值之外，換馬也應該關注組合的整體體質，趁價好賣掉競爭能力較弱、槓桿率較高等，長期走勢較弱的股票，換成優質股票了。

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