聯儲局非凡壯舉

目前貨幣政策觀察家可以分為兩類。但也許雙方都應該停下來反思一下，我們18個月前和現在的情況。

一邊是我們這些人，仍然沉迷於儲蓄供應和實際投資資金需求之間的巨大失衡。這些條件帶來了2008年全球金融危機後十年的零利率下限（ZLB）和長期停滯（由於結構性低總需求導致的低增長）。由於沒有根本理由認為大流行和隨後的經濟重新開放會消除這種失衡，因此均衡中性實際利率（貨幣政策既不擴張也不收縮）仍然非常低：即保持在長期停滯時期的水平。

由此可見，主要央行目前的政策具有很大的限制性。對於我們這些第一類人來說，突出的風險是，將名義利率維持在當前水平可能會引發大衰退，而大衰退肯定會使我們陷入全面的長期停滯，利率處於或接近ZLB，經濟嚴重蕭條。

相比之下，第二類人認為當前的資產價格和利率是「自然的」，認為這些指標與經濟當前的均衡相符。從這個角度來看，目前的央行政策並不十分具有限制性，而是接近中性。這一派成員似乎全神貫注於伯恩斯（Arthur Burns）的回憶。在1970年初成為美國聯儲局主席後，他將聯邦基金利率從9厘以上，降至年底的4.5厘。事實證明，這是導致我們1970年代通貨膨脹的主要經濟政策錯誤之一。

第二類人擔心，聯儲局會重蹈伯恩斯的覆轍，在對低通脹錨的承諾完全恢復之前過早減息。因此，非常睿智和有成就的經濟學家埃爾埃利安（ Mohamed A. El-Erian ）警告稱，「聯儲局愈是屈服於投資者對2024年大幅減息的預期——包括6次已體現在價格中明年的6次減息——市場便愈會要求採取更加鴿派的政策立場。」

那麼，最大的突出風險是：

「...聯儲局對其前瞻性政策指引與市場定價之間的脫節感到不安，被迫採取取悅市場但長期與央行職責不一致的政策行動。這並不是什麼新鮮事。這在2019年1月就曾發生，[聯儲局主席]鮑威爾（Jerome Powell）用了新措詞，政策出現大轉彎，預示了此後6次利率動作的可能性。而在6周前，聯儲局提示市場還要再加息。」

我對這論點的第一個反應是說，「但是等等：2019年1月的暫停效果很好！」回想一下，到2019年8月，聯儲局希望降低聯邦基金利率，因此確實開始削減利率。如果鮑威爾沒有掉頭，如果市場長期利率和金融狀況在2019年上半年更具限制性，聯儲局很可能在2019年秋季面臨比現在更困難的問題。

退一步說，自從拜登就任總統以及大流行後期經濟重新開放開始以來，我對聯儲局的大多數評論基調普遍感到困惑。聯儲局在重新開放期間開始加息確實是遲了，但有很好的理由，而且延遲加息幾乎沒有任何負面影響。

當聯儲局開始收緊政策時，速度和程度比我想要的大得多。但事實證明，聯儲局政策制定者是對的，而我錯了。回想起來，如果你行動遲緩，就需要積極行動才能趕上，這是有道理的。雖然一些金融瓷器被打破了——3間主要但小得可以讓它們倒閉的銀行消失了——但我們已經知道如何在其他人踩上碎片前清理這個爛攤子。

現在，聯儲局正試圖為一根非常小的針穿線，所有評論員都應該承認，在大流行後策劃一個極其迅速和成功的重新開放，然後實現宏觀經濟軟着陸絕非易事。這是一項極其艱巨的任務，到目前為止，聯儲局幾乎完美地完成了這項任務。鮑威爾和他的同僚應該受到祝賀。他們目前對複雜局勢的判斷值得我們尊重。