萬科債息90厘？

未來半年內，萬科（02202）會否違約？這是一個價值「90厘」的問題，事關該房企債券價格繼續急瀉，明年3至6月份到期債券的年化回報率一度飆至接近90%。按管理層講法，萬科目前基本面穩健、流動性充沛，那麼現在買入該房企債券似乎猶如「執錢」。然而，市場異動總有原因，實際上反映投資者情緒持續恐慌，中央金融工作會議暫時未見具體利好消息，加以恒大（03333）「硬爆煲」機會急增。投資抉擇向來一體兩面，「咁大隻蛤乸隨街跳」的背後，可能是火中取栗，刀邊舔血，富貴險中求。

自10月中旬起，萬科的境外美元債券便出現急跌趨勢，本星期更進入崩盤狀態。該房企分別在明年3月11日和6月7日到期的兩批債券，發行規模各為6.3億和6億美元，票面息率5.35厘和4.2厘，近日報價（每100美元面值）一度跌至接近80美元和70美元水平。換言之，投資者若按70美元價格購入明年6月初到期的債券，持有約半年後，「連本帶利」可收回100多美元，短短半年多時間回報率逾45%，相當於年化回報率接近90%。

回報和味關鍵能否還錢

如此超高回報的短期債券，引起不少人感興趣，例如交銀國際原董事總經理、思睿集團首席經濟學家洪灝在微博發帖指出：「萬科2024年中到期美元債，到期收益率超50%，年化超100%。就看膽子夠不夠大，手夠不夠穩。」大批網民回應，紛紛查詢如何購買該批債券。

然而，賺取和味回報的大前提，建基於萬科半年後能否「連本帶利」還錢，這也是投資者面對的最大問題。

就此疑問，萬科本周二作出回應，強調「公司基本面沒有出現任何問題，債券異動主要是市場情緒波動所致，同時境外市場出現有關公司的不實猜測」。該房企又聲稱目前財務穩健，各項還款安排都在有序進行中，今年內已無境外債務到期，境內待償還信用債務餘額僅約3.8億元（人民幣．下同）。

事實上，正如本欄本周一〈救市疲勞vs超級大招〉一文指出，相比恒大、融創（01918）等高槓桿民營房企，萬科實在不可同日而語。一方面，萬科於2016年獲深圳市政府轄下深圳地鐵斥456億元入股，成為最大股東；萬科現在即使不被視為「國企」，起碼也是「混合改革制企業」，有國資大股東撐腰。另方面，萬科早於2018年樓市仍然熾熱、其他房企拚命加槓桿之際，便率先喊出「活下去」口號，並相應地縮規模、降槓桿，準備過冬。

據克而瑞統計，萬科今年1至9月銷售金額約2619億元，排名全國第二，僅次於國企保利（首五位除了萬科，全屬純正國企）。截至9月底，萬科手持1037億元現金，而12個月內到期的短期債務約492億元，淨負債率約53.9%，「三條紅線」全部及格，加以持續錄得正現金流，可說是目前市場上最「健康」的大型內房公司之一，償還明年債務理論上綽綽有餘。

不過，觀乎債券價格異動，顯然部分投資者對萬科「如期還債」產生重大疑問，這背後主要關乎三大因素。首先，繼恒大、融創、佳兆業（01638）、世茂（00813）等數十家上市房企相繼爆煲，就連被視為相對穩健的碧桂園（02007）、遠洋（03377）等近日亦陷入違約，在連鎖骨牌效應下，市場擔心下一個倒下的可能會是萬科。

恒大勢危加劇市場恐慌

其次，儘管內地政府近月不斷出招「穩樓市」及刺激經濟，成效未如理想，反而逐漸出現「救市疲勞」現象，市場對於政府新招的反應愈來愈小。部分人原本期望10月30至31日召開、「平均5年一度」的中央金融工作會議帶來「超級大招」，但觀乎新華社3000多字通稿，除了提及「一視同仁滿足不同所有制房地產企業合理融資需求，因城施策用好政策工具箱，更好支持剛性和改善性住房需求」，暫時未見具體利好消息，難免令市場再次感到失望。

最後，恒大債務重組會議再被推遲，距離12月4日「清盤死線」愈來愈近。該房企重組面臨破局的主要原因，一來在於內地樓市近月未見起色，令持債人憂慮恒大維持經營及長期還債能力；二來關乎該房企原本擬用來「局部抵債」的兩家子公司恒大物業（06666）和恒大汽車（00708），近期股價進一步下滑，市值大縮水，令持債人日益不滿，不排除索性「一拍兩散」，寧可讓恒大立刻清盤。現時看來，恒大「硬爆煲」機會愈來愈高，恐將對內地樓市、經濟及金融穩定造成新一輪衝擊。因此，一些持有其他房企債券的投資者或許更加恐慌，「要錢唔要貨」拋售保平安。

總的而言，萬科「超高息」短期債券看似「執錢」良機，惟這是個火中取栗動作。投資者「中獎」或「中伏」的最大關鍵，端視乎在當局持續出招之下，內地樓市、經濟及金融狀況能否逐漸觸底喘穩，還是將大幅惡化。且看萬科大約半年後「派彩」，會皆大歡喜抑或嗚呼哀哉。

(編者按：高天佑著作《中產必須死》現已發售)

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