理財方案 | 2023-10-07 05:00

欲言不止 楊書健

【欲言不止】滙價波動 專業投資者套利有法

對沖基金以貨幣價格套利，其中一招是先借弱勢貨幣，兌換成強勢貨幣後，購入強勢貨幣的穩定資產，例如國債等。過了幾個月，弱勢貨幣貶值了，就需要比原來少的強勢貨幣還債，剩下來的就是利潤了。

例如去年初日圓兌美元約100，那時候借一億日圓，可換成一百萬美元。到了今天，日圓兌美元是差不多150，就只需六七十萬美元來償還一億日圓的債務，剩下來的三四十萬美元就成了利潤。

但除了以上的主動策略之外，機構投資者的正常負債亦可以有同樣效果。投資全幢物業或整盤生意私有化，一般作業模式都會以當地貨幣借債。例如香港的家族辦公室買英國全幢物業，就會借英鎊按揭。這策略稱為自然對沖，原意是當英鎊貶值，物業的港元價值固然會跌，但是英鎊債務的港元價值亦會跌。以港元計算的家族辦公室總資產值便跌得較少。

長期策略造就短期機會

自然對沖屬於長期策略，不過亦因此造就了一些短期機會。就算是股票債券的流動投資組合，自然對沖亦會減少幣值浮動所帶來的波動。流動投資組合的債務一般都是短期孖展，需要每月續期來維持策略所定的槓桿率。每月續期則牽涉到還利息等作業。例如上周提及的客戶，年初所定的一年目標是要逐步降低槓桿率，操作亦是每月孖展續期的時候，在還息以外再償還部分本金。

假如投資者按自然對沖的規律，同時借港元和日圓孖展。例如投資組合是7億元港股，3億港元等值的日股，總資產是10億元。兩成槓桿率就是借了2億港元等值的孖展，自然對沖提議債務亦按同樣的比重借款。同樣的七三比就是1.4億港元和6000萬港元等值的日圓借貸。

正利差投資組合3策略選擇

再假設投資組合屬於正利差，現金收入高於利息支出。那麼每月續期的時候，投資者就有3個選擇。第一就按自然對沖的長期策略，以資產的幣值比重決定債務的幣值比重。每個月償還部分本金後，港元和日圓債務的比重仍應維持在七三比。

第二個策略則是先還弱勢的日圓。正如前述，日圓自去年大幅貶值，而巿場又一直預期日本央行總有一天會停止量化寛鬆，從而令日圓回升。因此，現在償還貶值了的日圓債務，將來日圓回升，手上的日圓資產上升得比日圓債務多，就多賺了錢。

省下利息開支還部分本金

第三個策略則是先還相對強勢的港元。因為美元加息，港元孖展利息比日圓孖展高了5厘以上。因此先償還港元借債，利息支出就會下降得比償還日圓債更快。投資者的現金流不太強勁，現金收入除以債務支出的債務準備比率，若不足或只稍高於一倍的話，加速降低利息支出是穩健策略。而且，因為孖展債是每月續期，今個月省下的利息，到了下個月就可以償還更多本金，一年後償還的總債務就更多。

港元和日圓的息差大，上述第二和第三個策略就不容易選擇，到最後都是大家長或投資總監對日圓的後巿看法。但其他貨幣選擇往往更易，例如英鎊息口和港元差不多，但幣值貶了不少。急速償還英鎊就同時合乎了上述第二和第三個考慮，也因此，最近聽到有投資者甚至一次還清了所有英鎊債務，但仍持有英鎊資產。就算英鎊5年後才回升，現在也大幅省卻了利息成本，屆時又會資產升值，策略非常聰明。

 

（編者按：楊書健最新著作《息賺秘笈》現已發售）
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