【私銀觀】日圓在再次走高前暫停升勢

日本央行在1月18日宣布維持孳息率曲線控制（YCC，Yield Curve Control）政策不變的舉措，令市場感到意外，此舉暫時推低日本國債收益率，並使美元兌日圓滙率重回130以上。自日本央行於去年12月會議上，出乎意料地將10年期政府債券收益率上限由0.25厘增加至0.5厘後，投資者一直在測試該行捍衞日本債券的決心，迫使日本央行動用約34億日圓（佔本地生產總值5.5%）買債。

釋訊號不受市場壓力左右

雖然日本央行買債的步伐不穩，但我們認為，該行於1月18日作出的決定，向市場發出了訊號，說明該行將以其認為必要的步伐，退出孳息率曲線控制政策，而且不會貿然改變立場，有關其退出時機則取決於經濟數據而非市場壓力。

更多私人銀行觀點

我們仍然相信，日本央行於今年稍後時間將取消孳息率曲線控制及負利率政策。自我們於去年11月初首次提出這觀點以來，不論是經濟數據、傳聞或日本央行對宏觀經濟的預測，均很大程度支持我們的說法。

核心通脹於去年11月上升至2.8%，是自1990年代初以來的最高位，而薪金（包括花紅）於2022年亦增長近3%。日本最大的工會聯合會最近表示，將在2023年2月/3月舉行的年度工資談判──「春鬥」（Shunto）中，要求把基本薪金提高5%。由於工會過去要求的增幅顯著較少，而目前反映出市場對更高薪金的政治共識正在形成，以及相對溫和的經濟前景，因此這情況顯得不尋常。事實上，日本時尚連鎖店優衣庫（Uniqlo）的主事人已宣布，將在2023年增加員工年薪達40%。日本央行預計未來兩年經濟增長將高於趨勢水平，而中國經濟強勁反彈將使有關預期更有可能實現。簡而言之，我們認為日本所面對的通脹壓力，將可能較普遍認為的更持久。

經歷多年通縮不敢再冒險

那麼，日本央行何時會變向？經歷多年通縮，日本當局不一定想再冒險了。在採取任何重大舉措前，他們首先希望看到「春鬥」的談判為薪金帶來更強勁的實際增長，然後等待證據證明企業將部分成本增長轉嫁客戶。這顯示在新任行長領導下，日本央行最早可能於今年第二季放棄孳息率曲線控制和負利率政策。

對日圓而言，這意味近期升勢可能會暫停一段時間。因此，我們預計美元兌日圓短期內將在130附近區間波動。然而，日本央行何時採取進一步政策措施的不確定性持續上升，並將可能於日本央行行長黑田東彥任期尾聲時見頂，反映日圓在未來數月有可能面臨大幅波動。

留意春鬥薪酬談判結果

從中期看，日圓變動與相對收益率的走勢保持緊密關係，尤其是美元兌日圓的收益率優勢應進一步受壓，為日圓提供充裕支持。考慮到美國經濟周期最近大幅放緩，市場預期聯儲局將很快轉向，並為美國國債收益率構成壓力。同時，隨着市場等待日本央行貨幣政策立場進一步調整，日本國債收益率應迅速拾回上升壓力。鑑於上述預期，我們預計「春鬥」談判一旦結束，日圓將再次走高，令美元兌日圓滙率逼近120。