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港股直擊 | 2022-11-28 08:46

【跨市博弈】不要與香港對賭?

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有別於過去多次唱淡港元的「大鱷」巴斯(Kyle Bass),據報導指他曾兩度設立基金打賭聯滙脫鈎,令其基金因此損失了九成多;今次由美國另一位對沖基金名宿阿克曼(Bill Ackman)出手做空聯滙,港元釘住美元的制度能否繼續安然無恙,似乎相當值得關注。

在聯繫滙率制度之下,香港金管局將港元的交易價格維持在每美元兌 7.75 至 7.85 港幣的區間之內。這個上下區間在 2005 年優化的,至今從未被打破過。當港元滙率過於接近區間的兩端時,金管局就會通過買入或賣出港幣進行干預。在美元強勢的壓力下,港元在今年大部分時間一直處於該區間的弱方一端。隨著美國加息預期有所緩和,這種壓力最近有所減弱。然而,這可能只是短暫的緩解,因為捍衛聯繫滙率制度的成本也是非常巨大。而港元與美元掛鉤就像金本位制一樣,這種機制對社會和經濟長遠造成一個潛在的難題。

由於需要盯住美元,香港變相沒有獨立的貨幣政策;換言之,香港不得不效仿聯儲局,例如現在本該反其道而行的時候,卻需要收緊貨幣政策。如果說國內整體經濟因其非同尋常的「動態清零」政策和所有債務泡沫後遺症而陷入困境,與國內經濟緊扣一起的香港,表現可謂更一團糟,在今年第三季度GDP同比萎縮4.5%。股市即使在近期反彈之後,恒生指數仍較2018年的高點下跌了近一半。

為避免資金不停流走,香港金管局不得不加息;與此同時,為緩衝經濟衰退帶來的負面影響,特區政府的唯一選擇就是進一步加大政府支出的規模。不過,要令海外投資者不會加劇對隨之而來的借貸(債務)增加和聯繫滙率的可持續性所帶來的憂慮,任何地方或國家在此背景下增加財政支出的空間其實都非常有限。因此,杯水車薪的財政政策對緩解嚴重的經濟衰退幾乎毫無作用。

不幸的是,這可能不僅僅是一個周期性問題,因為香港最好的日子顯然已經過去了。在中國的政治干預有增無減下,香港的工作人口,尤其是金融業的高收入者,正在急速萎縮。如果這次的經濟疲弱不單純是周期性的話,那麼香港的稅基將會出現一個永久侵蝕。而且,更值得留心的是香港的經濟體現在已處於一個高槓桿水平。表面上,政府的債務很少,但這並不是真正的重點,因為私營企業的債務並不算低。根據世界銀行的統計,自 2007 年以來,香港本地的債務水平幾乎翻了一番。房地產債務增長特別快,儘管本地樓市已顯示出蓄勢待發的下跌跡象,但香港的樓價仍然是世界上最昂貴的地區之一。

在激增的債務水平、資產價格的下跌以及香港經濟前景的陰雲密布下,使得捍衛聯繫滙率制度要比1997年的亞洲金融風暴期間更加困難。在香港金融管理局的外滙基金中,某程度上可以看到上述影響的一些端倪。根據香港金管局的數據,其資產已從去年底的 5000 億美元暴跌至 4170 億美元,這是有史以​​來最大的跌幅。

「不要與中國和香港對賭(Don't bet against China and Hong Kong)」,在過去確實如此。然而,常言道:「天有不測之風雲。」,若繼續誤判局勢、自毀長城,為黑天鵝事件作出準備也並非壞事。

家族辦公室投資經理

徐立言(本欄每逢周一刊出)

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