【私銀觀】市場似未反映衰退將至

這次，我們把分析擴大至涵蓋美國的行業層面。目前，我們主要觀察所得包括：1）除科技及與科技相關的行業外，今年各行業的跌幅相當溫和﹔2）估值已獲更廣泛修正﹔但3）不同行業的市場平均預估收益（consensus earnings）仍接近歷史高位，倘若經濟衰退加速，周期性、能源和銀行等行業的收益將特別易受影響，這與我們的宏觀基礎案例所得一致。

更多私人銀行觀點

股價未反映宏觀數據放緩

首先，應注意的是我們對市場的基本觀點不變。我們仍然認為股票價格尚未反映宏觀數據放緩的情況，而這情況將可能在未來12個月出現。儘管到目前為止市場作出的調整已相當明顯，但仍不及過去重大經濟衰退時期般嚴重。市場估值已根據過往經濟衰退進行修正，但收益預期尚未作出反應。隨着經濟持續放緩，呈報的收益將令人略為失望，因此市場平均預估下調評級（consensus downgrades）可能隨之而來。

我們圍繞市場開始拋售之日前後的時間，觀察最高位至最低位水平，但個別行業的最高位和最低位值仍可能相距數星期，例如能源股在2022年表現出色，但其僅在6月初達到最高位，並自此後調整達24%。雖然這調整幅度顯著，卻遠低於該行業在需求枯竭和油價大幅下跌期間（2008及2020年）出現的回調。對於大多數經歷同樣趨勢的其他行業而言，2022年迄今為止的跌幅遠低於過去經濟低迷之時。在大多數情況下，只有1990年輕微經濟衰退的行業回調處於同一範圍內，而其他時期出現的經濟衰退則引致更明顯的行業回調。

衰退敏感行業調整預期不多

表現突出的行業均是技術含量高的行業，例如科技、非必需消費品和通訊服務。與過去4次經濟衰退相比，上述行業的衰退情況都比其中兩次經濟衰退更為明顯。誠然，此等行業的估值較高，但其調整幅度比大多數其他行業大，而其市場平均預估收益數字亦至少已略為下調。

大多數其他行業的收益假定仍處於或僅略低於歷史高位。醫療保健尤其突出，其評級下調幅度與2008年一樣嚴重，但在1990和2001年的經濟衰退期間，其評級則未有下降；更有趣的是，能源、金融和市場周期性板塊等對經濟衰退敏感的行業，幾乎尚未出現收益預期調整。市場在收益達高峰前見頂，並在收益低谷前觸底並不罕見，但市場在降級開始前觸底則前所未有。綜合當前相對溫和的估值下調看，似乎仍需一段時間各行業才會反映出經濟衰退的影響。