不斷變化的投資者預期

在金融市場和大宗商品市場上，每個價格都反映投資者深信未來最有可能出現的情況。2022年第一季，隨着經濟數據和地緣政治事件的出現，「市場情景」發生了重要變化。以下滙總各個市場的主要變化。

美國財政部發行兩種國債：標準名義債券和通脹掛鈎債券，也稱為國債通脹保值證券（TIPS）。我們可以通過兩種國債收益率的差值計算預期通脹，逐年構建通脹曲線。這條曲線顯示，投資者已將2022年的預期通脹率從3.5%大幅上調至5.8%。雖然投資者改變對2022年通脹的看法，但2023年及以後的預期通脹變化相對較小。2023年和2024年的通脹預期增加0.2%，2025至2027年略低，長期通脹預期（2028至2051年）比3個月前高出0.1%。

第一季，短期利率預期主要隨着預期通脹變化而改變。年初，預計擔保隔夜融資利率（SOFR）將在2022年底前升至1厘，並在2023年達到1.5厘，最終長期逐漸升至1.75厘。3個月後，這一數字變成2023年中升至3厘以上，在2024年和2025年貨幣政策放鬆後，長期SOFR將穩定在2.5厘左右。

芝商所FedWatch工具以聯邦基金期貨和期權價格為基礎，預測聯儲局貨幣政策未來變化的可能性，顯示聯儲局在5月4日的會議上加息50個基點的可能性為85%。如果真是如此，這將是聯儲局22年來首次將利率提高50個基點。此外，芝商所FedWatch工具顯示，投資者的定價反映聯儲局連續3次加息50個基點（或更高）的概率約為62%，這是自1994年以來前所未有的。

投資者對短期利率預期和未來通脹的看法也很有意思。投資者之所以認為長期通脹預期仍保持在2.25%左右的中等水平，部分原因可能是看到聯儲局沒有等通脹持續上漲變成長期問題，提前採取積極行動遏制短期通脹。同樣，他們認為聯儲局可能在2024年和2025年放鬆政策的部分原因是，投資者認為長期通脹預期會被控制在2.25%左右。
我們可以透過年度標普500®股息指數期貨窺探投資者對未來10年企業現金流的預期。在過去3個月，投資者對未來的股息支付感到不太樂觀。1月，投資者認為股息在2021至2031年間很有可能增長21%。截至4月初，他們預計這增幅僅為12%。

但對於2022年的股息，投資者預期從年初的5%升至6.9%。預期2022年股息增長更高，似乎反映了更高的通脹預期。根據預期通脹調整後，今年投資者預期的股息增幅僅為1.3%，而2022年初的實際增幅為1.5%【圖】。

圖：投資者現在對股息增幅的預期低於2022年初的預期

標普500年度股息指數期貨定價的特點或許是，投資者認為經過10年股息支付增長155%後，未來10年股息增長將放緩。從理論上說，股票市場是將未來現金流的價值貼現為目前價值。儘管人們對未來股息增長的看法相對悲觀，但股市的交易價格仍接近歷史高點。這反映投資者願意為股票支付相對較高的價格，因為他們預期通脹會被遏制，長期利率仍然較低。因此，股市估值似乎取決於通脹率和長期利率將保持低位的假設。

WTI原油期貨曲線在2022年初出現逆價差，2022年5月的價格約為每桶76美元，2024年5月的價格約為每桶66美元。俄烏衝突對原油市場造成重大衝擊，其影響程度堪比1990年夏天伊拉克入侵科威特。2022年5月WTI合約價格在3月達到126美元的高點後，近期（4月中）交易價約為每桶107美元。但從長期來看，價格正在下降，2024年5月WTI合約交易價約每桶77美元——雖高於年初價格，但顯著低於當月價格。

農產品的情況類似。俄烏衝突也導致小麥、玉米、大豆和豆油價格上漲，但這些市場也出現期貨大幅逆價差，預期未來價格可能會回落。大宗商品期貨的逆價差符合投資者對通脹的預期：在通脹不會保持高位的預期情況下，期貨走勢顯示農作物或原油的高價預計不會持續。