市場分析 | 2022-04-27 05:00
吳安瀾(Alex Wolf)
【私銀觀】下半年進入晚周期 股票配置更謹慎
自踏入第二季以來，全球市場仍在努力消化烏克蘭局勢的不確定性、全球通脹高企、孳息率曲線倒掛，以及增長預期下調等不利因素帶來的影響。大部分資產類別有不同程度的下跌，全球股票、發達市場以至新興市場主權債，以及投資級和高收益信貸，均無一幸免。大宗商品儘管波動幅度較大，但再一次成為市場亮點。投資者應該採取更為審慎的態度，這與我們「晚周期」觀點符合一致。誠如下文所言，我們進一步看好固定收益，但對於股票資產配置則更為謹慎。
固收投資延長久期
固定收益的投資重點，第一是延長久期。晚周期環境註定了投資前路崎嶇。雖然孳息率曲線趨平，但在經濟低迷時期，延長債券久期可提供更多的分散投資價值。
第二是提升資產質素。在經濟擴張的過程中，信貸基本面經常波動，隨着周期的推移，早周期去槓桿化往往受限於對債權人並非友好的行為。隨着經濟走向衰退，收入增長放緩和利潤率壓縮，危害逐漸浮出水面。如果早周期適合承擔風險，尋求延展信貸機會，那麼，晚周期則應是調低風險之時。
我們看好投資級債券；利用衍生品捕捉債券曲線的均值回歸收益率；如果信用息差今後大幅擴大，則可將高收益債券納入考慮。私募領域方面，核心房地產/基礎設施是非流動性核心長期投資的良好標的資產；利用不良信貸策略，充分利用市場錯配機會獲益。
股票着重3方面質素
股票投資重點是提升質素。對我們來說，「質素」主要來自以下3方面。第一是高利潤率/盈利能力。較高的盈利能力反映該公司擁有較強的定價能力，當成本上升時，仍然能夠保持一定程度的盈利增長。具備定價能力的大型股企業，在晚周期的表現通常優於小型股企業。首選板塊包括醫療、公用事業和軟件。
第二是防禦性營收來源。可以抵禦經濟放緩的營收。盈利穩定的公司能夠保持一定的股息水平，甚至可能增加股息發放。首選板塊包括醫療、必需消費品與公用事業。
第三是長期需求驅動力。長期需求的存在，讓收入受利率走高影響較小。擁有長期穩定需求的增長型股票，在晚周期的表現通常優於周期性股票。首選板塊包括醫療與科技（我們在公開與私募市場都一致看好的行業板塊）。
不會看跌美元
在中周期整體市場走強後，到了晚周期，美元兌發達市場貨幣滙率往往進一步上漲，兌新興市場貨幣滙率則走低。我們猜測，造成這種分歧的關鍵因素是通脹對抗可信度；相對而言，新興市場央行的可信度較為不足，與發達市場央行相比，需要以更頻繁加息的方式挽留/吸引投資資本。儘管如此，隨着衰退風險升溫，我們也不會看跌美元。
持黃金分散風險
晚周期通常是大宗商品表現最好的時段。可能有人會反駁，晚周期是人們應該周期性地持有大宗商品的唯一周期階段。持有黃金在於其具備防禦性特徵，持有石油是因為市場的周期性需求驅動價格漲升。由於本輪周期還伴隨着供應短缺問題，持有石油可帶來其他好處。
我們認為投資者依然可以持有美元；增加對大宗商品的部署；投資者也可考慮持有黃金，作為分散風險的手段。