烏克蘭局勢的三條紅線

俄烏衝突進入第三個星期，投資者也無可避免受到負面影響，但更重要的問題是後市將如何發展，歷史經驗顯示，地緣政治衝突通常不會對風險資產造成持久的影響，我們相信今次也不會例外。投資者現時或許感到不是味兒，因為連日投資組合出現減值，但另一方面如今高通脹的環境下，不投資也有其困難，何況目前不少資產已跌至超賣的情況，或許短期內會出現一個像樣的反彈。

衝突會否延伸至烏國以外

我們認為烏克蘭局勢對金融市場的影響是可以「三條紅線」的概念來評估：第一條紅線在2月24日俄羅斯採取軍事行動後被觸及，市場關注西方對其採取的經濟和金融制裁的嚴厲程度；第二條紅線則剛在本周被觸及，英美宣布禁止入口俄羅斯石油，市場關注俄羅斯對外輸油輸氣的受阻程度；最後一條紅線現時成為市場焦點，全球各地憂慮衝突會否延伸至烏克蘭邊境以外。

早前美國和歐洲對俄羅斯採取了全方位制裁，其中包括極為罕見地將主要俄羅斯銀行排除在SWIFT支付資訊系統之外，並凍結俄羅斯央行的儲備資產。這些措施導致盧布和俄羅斯資產急速貶值。不過，俄羅斯資產在全球股債指數中權重極小。因此，將俄羅斯主要銀行排除在SWIFT支付資訊系統之外的這一舉動，對全球的影響或可控。

俄減油氣供應市場有準備

由於第二條紅線剛被觸及，原油、天然氣、金屬（鈀、鎳、銅、鉑）因為制裁俄羅斯受到的影響仍然有待觀察。有報道指在俄烏軍事衝突爆發前，俄羅斯已經放慢了對歐洲的輸氣速度，這或許解釋了為何英美宣布後商品市場表現尚算平穩，或許也因為市場在周初已有所預期。

雖然我們接連觸及第一及第二條紅線，但我們認為第三條紅線被迅速跨越的可能性很低，因為俄羅斯的軍事行動目前只針對烏克蘭，若突破第三條紅線意味俄羅斯和北約之間爆發更大規模的衝突。

油價中期回降至100美元

上述框架營造出兩種主要場景。基礎場景是俄羅斯繼續向亞洲和歐洲輸出石油和天然氣。諸如沙地和阿聯酋等主要油組國家（甚至可能包括伊朗），還有成熟市場國家通過增產和釋放更多庫存來補足供應缺口。在這種情況下，油價在未來6至12個月可能會跌回每桶100美元，全球市場受到的整體影響可能有限。在此情形下，風險資產可能會反彈，因為市場的焦點會回到全球經濟的逐步復甦，包括中國的復甦（中國繼續放寬政策），以及美國強勁的基本因素，正如最近的採購經理指數和私營範疇就業數據所體現的那樣。

風險資產往後的表現可能還會因為各主要央行收斂鷹派立場而受支持—市場定價目前反映對美國聯儲局年內加息5次的預期，包括3月份加息25個基點；早前市場一度預期聯儲局會在今年加息7次，現在已明顯收歛。聯儲局主席鮑威爾在國會作證時表示，他仍專注於解決通脹問題，但承認烏克蘭危機令不確定性增加。當然，如果俄羅斯和烏克蘭達成停火協議，全球前景將繼續轉好。

另一種場景在英美宣布禁止俄羅斯石油後成為市場焦點，就是俄羅斯對外的油氣出口遭遇嚴重制約，而油組及/或OECD國家無法補足供應缺口，這種情形會加劇滯脹風險（即經濟停滯而通脹上升），歐洲尤其如此。歷史經驗來看，黃金可能是最好的對沖滯脹工具；能源相關資產也可能獲益，油價和天然氣價格將會是主要的驅動因素。最後，中國國債也可能受益良多，因為在過去十年的地緣政治衝突期間，中國國債堪稱是最有抵跌能力的資產之一。