【私銀觀】元宇宙盲目樂觀不足取

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元宇宙是指持久的、同步的且可互通的3D世界的深度沉浸式體驗。雖然相關機會令人振奮，但元宇宙距離徹底實現還有很多年。我們雖然理解投資者對這個機會感到相當興奮，但謹此提醒：最終贏家是誰仍有不確定性。

仍處於炒作周期中

元宇宙能有多大？我們認為在全球娛樂和廣告支出，以及可選消費開銷中，元宇宙或將有相當的佔比。在美國，這些佔比合計約為8萬億美元。

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雖然有些更樂觀的觀察家相信，元宇宙規模可能是當前實體經濟的10倍，但我們認為預期應該更加審慎。在我們看來，「10倍」云云的預測反映出新技術總是伴隨着炒作。基於行業分析機構Gartner的炒作周期框架，元宇宙顯然已度過孕育出這一概念的催化創新階段，並且正朝着炒作預期的巔峰邁進。雖然這一階段會持續多久很難判斷，但我們有充分理由預期：在元宇宙大範圍普及並產生經濟效益前，必須先熬過幻滅的低谷。

但在這輪炒作-幻滅周期中，元宇宙目前處於什麼位置？事前判斷總是很困難，但所有跡象顯示元宇宙仍處於炒作周期中：Facebook易名為Meta Platforms來向它所謂的「下一個計算平台」致敬；消費品牌正爭先恐後地為虛擬世界推出數碼內容；而且NFT（非同質化代幣）的人氣在急速躥升。

相關技術供應商料受惠

完全實現元宇宙需要把資源大量投入研發和資本。在篩選元宇宙潛在受益方時的合理考慮之一是，考慮技術供應方。這些供應商具有賦能元宇宙的基礎技術，以及將為用戶實現元宇宙體驗的平台公司。

我們認為半導體公司將成為賦能元宇宙的關鍵技術供應商，因為虛擬世界的深度沉浸式體驗將對算力產生巨大需求。各方都在爭論底層計算架構的位置。一些人認為，考慮到規模優勢，元宇宙的算力應由集中式數據中心提供，與當前雲架構大致相同。另外也有人主張在終端上實現高性能算力，終端是指訪問元宇宙的硬件。第三派意見則相信，網絡邊緣的用戶端和設備可擁有數據中心般的處理能力，而此類網絡本身可實現規模優勢，並降低終端成本。

我們認為現在就確定支撐元宇宙的底層計算架構還為時過早。然而能肯定的是，必須有先進的晶片以創建元宇宙中的虛擬人物及相應的數碼化土地和音景。這些晶片是內嵌於耳機等消費硬件，還是裝配到大型數據中心內部，或者位於5G網絡邊緣的移動邊緣計算中心，還有待觀察。不過我們預期，未來會有解決方案把這3種架構結合起來部署，服務不同硬件平台的不同體驗水平。

過去20年技術發展的路線反映，元宇宙未必能推動硬件公司增長。個人電腦、伺服器和智能手機（只有蘋果公司是例外，該公司因其硬件、軟件和愈來愈多元配件的垂直整合而在業內獨樹一幟）的發展史證明：由於缺乏智識產權，硬件業務利潤率低。電子元配件廠商或軟件作業系統和應用程式產業鏈的上游，吃掉了硬件的大部分利潤。

發展時點經濟效益未清晰

我們理解投資者對這個機會的興奮，但也謹此告誡最終哪些贏家會勝出仍然存在高度不確定性。我們認為，有必要對元宇宙採取務實的投資態度：鑑於我們預期算力和網絡成本的進步，元宇宙似乎是大勢所趨，但時點和經濟效益尚不清楚。此外，我們相信許多傳統公司可能已做好充分掘金虛擬新世界的準備。不過與此同時，我們認為一些中小型科技公司可能也會在元宇宙中佔有一席之地。