即巿股評 | 2021-09-20 07:00

【跨市博弈】泡沫的五個階段和四個特徵

上回題要：從十八、十九世紀的南海泡沫（South sea bubble）、密西西比泡沫事件（The Mississippi Bubble）和英國鐵路大泡沫（British Railroad Mania），到 1920 年代大蕭條前夕、1980 年代的日本地產狂潮、2000 年科網泡沫、2007 年全球的信貸泡沫，資產泡沫的膨脹在世界經濟史上幾乎是從未停止過發生﹗（詳見筆者的 Facebook 專頁內一文：《徐筆言析：為甚麼金融市場的 Boom & Bust 會持續存在﹖》）

Hyman Minsky（1919–1996 年）曾經在 Brown University、The University of California–Berkeley 及聖路易華盛頓大學嘅教授，在他的 1986年著作《Stabilizing and Unstable Economy》中，曾深入剖析泡沫由開始到最後大致可分為五個階段，分別為：displacement（改變）、boom（繁榮期）、euphoria（亢奮）、profit-taking（獲利回吐）及 panic（惡性拋售）。明白泡沫五個階段的投資者便可以在 displacement（改變剛開始期）加入，利用 boom 去快速累積個人的財富，直到其他人進入莫名其妙的亢奮時便獲利回吐，而逃過惡性拋售潮。

以最近的內房股為例，從 2008 年「四萬億」救市計劃後，迎來內地房地產市場的超過繁榮期（boom）或「黃金時代」，直至中央政府宣佈「三條紅線」，要求房地產企業控制負債規模；在沒法「借新還舊」下，加上其他嚴厲的樓市調控措施，內房企業最終要進入痛苦的槓桿化周期（deleveraging vicious cycle）。然而，內地房地產的體量十分龐大（包括債券、銀行貸款、商業票據等，預計規模高達數以萬億元人民幣），採用過激的政策令行業出現崩塌的話，會否把危機蔓延至其他行業和影響金融穩定，從而令中國 GDP 增長率急速下滑，並導致經濟面對 Boom & Bust 的危機﹖富貴與貧窮，全在一念之間。

事實上， Boom & Bust 及創造中破壞，既可令人發達亦可令人破產；在羊群效應（Herd behavior）的從眾心理下，結果群眾往往把事情推向極端。William Bernstein 在《 The Delusions of Crowds 》一書形容，「Manifestly, man is the ape that imitates, tells stories, seeks status, morally condemns others, and yearns for the good old days, all of which guarantee a human future studded with religious and financial mass manias」（顯然，人是喜模仿、講故事、尋求地位、在道德上譴責他人、嚮往美好過去的猿猴，所有這些都保證了人類在未來仍會對宗教和金融產生大眾狂熱）。

而說起猿猴，令人驚訝的是，今天一套101個「無聊猿」（Bored Ape）的 NFT（Non-Fungible Token）頭像以 2440 萬元成交，遠超蘇富比拍賣行的估算。在紐約全美最大的 NFT 交易平台 OpenSea 的統計顯示，在 8 月份的交易量達到了 34 億美元。對普羅百姓可能已經是一個天文數字，但對於當下財富非常集中的超級有錢人而言，這不過是滄海一粟。

那麼 NFT 會是一個泡沫嗎﹖根據 Bernstein 的分析，泡沫往往伴隨著4個特徵：

1）投機話題主導社會互動。

2）人們辭去正常工作，並以投機金融資產渡日。

3）對於急速爆升的資產抱有懷疑的人，會遭到蔑視和嘲笑。

4）市場上充斥著對未來價格走勢的古怪預測。

然而，儘管 NFT 可能是一個泡沫，但它的影響範圍僅僅是一小撮人群，而即使明天這些 NFT 都變得一文不值，也不會蔓延到更廣泛的金融體系之中。事實上，今時今日在馬場門口叫人唔好賭是沒有用的，不如再認真地玩多次 Boom & Bust。

家族辦公室投資經理

徐立言（本欄每周逢一刊出）