聯儲局開啟低息時代

美國聯儲局主席鮑威爾早前在Jackson Hole會議上，劇透新的貨幣政策框架。聯儲局隨即發布「長期目標和貨幣政策聲明」，為開啟新低息時代鋪路。

允許通脹略高於目標

關於聯儲局的聲明，重點主要有兩個。第一，通脹方面，聯儲局將採取2%的平均通脹目標，而不再聚焦單月通脹是否達到2%。事實上，2008年以來，聯儲局關注的通脹指標（核心PCE按年增速）甚少超過2%的水平。換言之，在未來一段時間内，聯儲局將允許通脹適當高於2%。

第二，就業方面，在新政策框架之下，聯儲局對就業指數偏離最大就業的反應將會是非對稱的。簡而言之，當失業率跌低於長期均衡水平時，聯儲局並不會急於加息。若失業率大幅上升至偏離長期均衡水平時，聯儲局才會作出回應。

總括而言，聯儲局的新政策框架帶來兩個指引。第一，未來3至5年期間，美元短端利率可能維持在接近0%的水平。第二，經濟可能逐漸復甦，並推升通脹。有鑑於此，投資者可能開始調整部署。結果，資金可能由避險資產流向風險資產，包括從美元轉移至其他貨幣，以及從長期美債（如10年期以上）轉向美股。

新興市場國家受青睞

此外，隨着美債孳息率曲線陡峭化，資金可能由增長股轉移至價值股。最後，一旦全球經濟擺脫疫情的困擾，迎接可持續的增長，資金可能流向新興市場，以尋求高回報，其中疫情控制成效較高及經濟基本面較穩健的新興市場國家，包括南韓、中國、越南等或更受青睞。

不過，在經濟前景明朗化之前，市場所出現的資金轉移現象未必可持續。例如，上周美元指數急跌一輪後，並沒有從此進入結構性下行軌道，而是快速收復失地。

至於背後的原因，筆者認為主要有3個。第一，聯儲局之外的主要央行暫時未必希望看到自身貨幣升勢過急。例如，歐洲央行官員上周表示憂慮歐羅升值的報道，令市場開始猜測該央行或於9月10日會議上釋放鴿派訊號，以遏制歐羅的升勢，從而防範通縮風險。

除此之外，英倫銀行和紐西蘭儲備銀行多次提及考慮一系列政策工具包括負利率。相比之下，聯儲局反而顯得比較淡定，官員們暗示9月FOMC會議未必公布新前瞻性指引。

美元資產仍具吸引力

第二，美國經濟復甦狀況，仍優於其他地區特別是歐羅區（歐美8月PMI數據形成鮮明對比，且疫情復燃正拖累歐羅區復甦）。結合這兩項因素可見，美元資產仍具備一定的吸引力。因此，投資者並不急於將資金持續轉向非美元資產。

第三，在目前全球疫情及經濟前景尚未明朗的情況下，無論是股市還是滙市，經過一輪急升之後，通常會引發投資者獲利離場。例如，近期投資者多次獲利回吐，導致歐羅和英鎊創新高後急速回落。

儘管如此，中長期而言，以上所提及的3項因素，將隨着全球經濟前景明朗化而逐漸消退。屆時，美元將難免進入長期下行軌道，而資金轉移的現象亦將愈來愈明顯。