【商品】金屬陷入供需拉鋸戰

在2020年上半年全球經濟深度萎縮的情況下，工業金屬的價格卻展現出非凡的韌性。銅價已反彈至年初疫情前的水平，雖然鋁價低於2020年初的水平，但遠高於近期的低點。同樣，年初迄今鐵礦石價格亦上漲，但鋼鐵價格卻明顯下挫。

考慮到近幾十年來供應增長，多數工業金屬的韌性頗為令人意外。與1990年代相比，世界處於工業金屬過剩的情況。在過去25年中，銅礦年產量增長了112%。鋼鐵產量增長162%。自1994年以來，鋁和鐵礦石的開採供應分別增長235%和243%。鑑於經濟活動嚴重下滑，工業金屬價格理應會因疫情而大幅下跌。然而，是什麼因素在支撐着價格呢？

疫情同時令供應大減

在整個金屬行業中，全球需求減少的影響被新冠病毒帶來的供應衝擊部分抵消。在南非，世界上最深的金礦在3月份關閉，因為170名工人的新冠病毒檢測呈陽性。同樣，秘魯和贊比亞的銅礦亦因同樣的原因分別在3月和4月關閉。智利丘基卡馬塔的一個大型銅礦在6月停產，同時巴西最大的鐵礦石公司因其一個礦場爆發新冠肺炎而暫停10%的生產。此外，礦業公司正推遲對新採礦業務的投資，因為擔憂新冠肺炎再次爆發和全球需求可能復甦緩慢，導致全球旅遊急劇縮減。

實質上，銅和其他工業金屬陷入了拉鋸戰：新冠病毒爆發威脅着需求和供應。如果疫情消退，需求和供應可能雙雙反彈。

中國實際需求被誇大

工業金屬亦容易受到建築業發展的影響。若寫字樓營建因疫情後改變工作習慣而大幅放緩，可能利淡需求。

中國是工業金屬最重要的單一需求來源。中國購買了全球40%至50%的鋁、銅和鋼原料，同時使用全球近三分之二的鐵礦石。不過，這些數字在一定程度誇大了中國在此等市場中的作用。雖然中國購買了大量原材料，但約三分之一至半數的購買量是作為中間產品或製成品的組成部分再出口至國外。

中國於7月16日公布第二季GDP數據。在第一季度收縮6.8%之後，第二季的數據預期將錄得正值。幾乎所有中國指標均顯示，第二季經濟活動回升，包括與商品市場高度相關的狹義經濟活動指標，即李克強指數。該指數由銀行貸款（40%）、電力生產（40%）和鐵路貨運（20%）3個因素組成。

價格對需求反應滯後

與中國官方GDP不同，李克強指數在中國疫情停擺期間並未出現負增長，增速僅由去年12月的按年增長8.9%放緩至1月的0.9%。此後，按年增長不斷改善，2月為2.3%、3月為2.2%、4月為3.3%、5月為6.6%【圖1】。按此指標衡量，中國工業增長的放緩程度實際上並不及2014年和2015年時嚴重，時間亦相對較短。雖然李克強指數反彈和第二季GDP可能恢復正增長將有利工業金屬，但中國境外需求仍然相當疲弱，這可能會削弱中國未來幾個月的出口增長。

圖1：5月李克強指數顯示增長反彈

過去15年，工業金屬已顯示出與中國經濟增長高度的相關性──但通常存在長達18個月（6個季度）的顯著滯後【圖2】。若參考過往的經驗，在6個月至1年或更長時間，新冠病毒對金屬需求的真正影響可能並不充分。因此，2020年第一季和第二季中國和全球需求的下滑，可能影響2021年的價格。

圖2：在過去15年中，銅價經常跟隨李克強指數，並具滯後性