等待市況進一步上破

上半年全球風險資產先升後跌，隨着各地政府及央行採取史上最大規模的刺激措施，多項風險資產均成功反彈，個別更收復了年內的失地。展望下半年我們仍然樂觀，實際上7月首數個交易日的強勢表現已反映看淡大市存在一定風險；特別是我們相信復甦將會大致支持風險資產在下半年的表現，若增長較預期為快，更有可能帶動股市及其他風險資產走高。故此雖然近期市場已累積了一定升幅，但我們認為市況仍然有進一步上破的可能性。

3因素看好風險資產

儘管過去3個月風險資產迅速而顯著反彈，但我們仍決定保持看好立場，理由來自3個關鍵的評估。首先，相對於政府債券而言，股票和信用債的估值看起來仍然非常便宜，反映估值不太可能阻礙其進一步上漲。其次，債券孳息率低也意味着，即使股票和信用債的絕對回報率略低於通常水平，也有可能繼續表現出色。第三，這一立場似乎符合我們設想的基本情景，即未來的封鎖不太可能像2020年上半年那樣嚴重，儘管一些市場的新冠肺炎病例持續上升。同時，經濟意外指數持續好轉，反映市場日漸消化疫情大流行引發的經濟衰退。

息差大更看好信用債

在考慮調整風險資產的倉位時，我們認為相比股票，略微看好信用債有其好處。聯儲局為美國國債和投資級債券孳息率設定上限的舉措意味着，與歷史相比，這些債券與高風險債券的利差仍然很大。在我們看來，這可能令投資者延續「追求收益率」的行為，這種行為一直以來支持着公司債和新興市場債券。債券方面，我們看好全球高收益債、新興市場美元政府債和亞洲美元債。我們依然青睞多元資產收益策略，因為相對可以比較的資產類別，這種策略的收益率非常具有競爭力。

儘管過去3個月的回報率亮眼，但我們仍視信用債（即收益率高於政府債的債券）為看好持倉。雖然未來升幅很可能會放緩，但信用債在以往商業周期的復甦階段錄得優質的風險調整後回報，原因是在企業採取更多利好債券持有者的舉措後，波動率將會下降，信用基本因素改善。利率債（即政府債）則較為看淡，因其收益率低，尤其是成熟市場的利率債。成熟市場高收益債則是看好持倉，因為油價上漲和收益率吸引應有助於此類債券在未來12個月表現領先。新興市場美元政府債和亞洲美元債仍為看好持倉，因為新興市場美元政府債的收益率吸引和我們繼續看好其多元化價值，以及亞洲美元債的高信用質素和優質的風險調整後回報。

經濟復甦蓋過估值憂慮

全球股票迅速回歸升市，從3月份的低位上漲近40%。市場樂觀地認為，政策應對措施將確保急劇衰退不會延續太久，推動了全球企業盈利在進入2021年時將迅速復甦的預期。目前全球的綜合盈利預期為-19%。投資者憂慮全球股市估值過高，2020年的市盈率為21倍。雖然這些憂慮可以理解，但我們注意到，高估值反映了2020年盈利預期的崩潰。基於2021年的盈利復甦，市場估值將為17倍。相對於政府債券，股票價格似乎仍然很便宜。

若經濟復甦的速度比預期要快得多，在這種情況下，股票可能跑贏信用債，但風險資產可能會普遍表現良好，尤其在債券收益率低企的情況下。相反，如果經濟復甦的速度慢於預期，可能會導致風險資產的收益差異擴大。較高質量的信用債可能仍會跑贏現金和債券，但風險級別更高的資產，如股票和高收益債券，跑輸的風險可能更大。