Paradigm shift帶來投資機會

最近重溫達里奧（Ray Dalio）關於Paradigm Shifts（模式轉移）的文章，他的研究發現大約10年會出現一次模式轉移，對上一次發生是2009年金融海嘯，和現在相距剛好是10年。未來幾年有機會出現另一次模式轉移，使過去10年成功的投資策略失效。一個新的趨勢出現，往往令過去受惠的資產失去吸引力。過去10年表現良好的資產有美股、債券、低波幅股及高增長股。表現遜色的有價值股、新興市場、亞洲、中國和黃金，未來10年的趨勢可能是相反。

信念改變對QE失信心

模式轉移是指過去一段長時間市場操作是跟隨一定的方式運作，令大部分人習以為常，以為這個情況在未來會延續，忽略了當中有因素其實是不可能長期維持。當這些因素對市場失去影響力時，代之而起是由一些新的因素推動，這些新的因素使市場操作和先前相反，這便是模式轉移。舉例，自金融海嘯後各大央行實行量寬（QE），令息口長期低企，市場相信低息環境是新常態不會改變，結果出現不合理的負息債券。印銀紙撐經濟這個做法是否可持續，如有一天發覺QE再不能使息口低企時，巿場信念改變，不再信任QE，拋售債券，導致息口向上，模式轉移就會出現。

筆者用2000至2010年和2010年至目前兩個10年發生的轉變，嘗試解釋模式轉移對投資的影響。

2000至2010年是由熱爆的科網股開始，至樓市和關連的次按泡沫爆破結束。2000年初投資部署一般是延續九十年代末的策略，認為未來是科技年代，沒理會很多科網股股價上升其實沒有盈利支持，估值極貴，對估值便宜和盈利穩定的傳統價值股卻不感興趣。亞洲股市在1997年金融風暴後，經濟未走出谷底，股市低迷，也被投資者忽略。投資者預期未來是低通脹年代，黃金和石油受壓。最後科網股因估值過高和大量散戶用孖展借錢炒股，泡沫爆破，納指大幅下挫。2003年美國經濟開始復甦，新興巿場和亞洲捱過金融風暴後經濟快速增長，強勁出口賺取了大量美元。有了亞洲金融風暴不夠外滙儲備的經驗，這些新興經濟體這次用賺回來的美元買美債，建立龐大外滙儲備。這個做法也可壓制本地貨幣兌美元的上升，有助出口。

未來10年新模式轉移

期間模式轉移，投資者棄高估值的科技股和美股，焦點轉移到高增長的新興經濟體。其時中國正崛起，對商品包括石油需求大增，石油由2000年每桶約25美元升至2009年的150美元，黃金也由每盎斯300美元升至2010年的1200美元。另一方面，新興經濟體將賺回來的美元買入美債建立外滙儲備，使美國長債的需求增加，令長債息口下跌。低息加上就業狀況良好，資金流入美國樓市，造成泡沫。最後因過度借貸，連沒能力供樓的人也能買樓，泡沫爆破，加上相關的次按證券出現違約，counter party risk大幅上升，最後雷曼倒閉引發2009年金融海嘯。在這10年間，科技股跑輸傳統價值股，美股的回報是過往最差的10年，大幅跑輸亞洲和新興市場，期間黃金和石油則見歷史高位【表】，剛好和2000年前的情況相反。

2010至現在，央行將息口推至零和進行量寛，模式轉移，令受惠的資產和之前10年截然不同【表】。我們正處於這個模式的後期，未來10年可能出現另一次模式轉移，由於篇幅所限，下期再續。

（二之一）

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