【私銀觀】英鎊不像是「無畏號」

英倫銀行行長卡尼（Mark Carney）最近向公眾展示新20英鎊鈔票設計，頭像由原來的「經濟學之父」Adam Smith，改為浪漫主義風景畫家J.M.W. Turner，並印上其著名畫作《無畏號戰艦》（The Fighting Temeraire）。

這幅1838年的《無畏號戰艦》描繪泰晤士河上，一艘老戰艦「無畏號」被拖曳船領着，在夕陽餘暉中走向被解體的終站，空氣彌漫着慘霧愁雲。這艘百多年前的幽靈戰艦，正在訴說着當前的英國困境嗎？

政治鬧劇每天都在倫敦上演。執筆時，英國國會首次以大比數（329對299票），二讀通過新脫歐方案，但否決方案進入快速通道，意味着英國趕不及在本周四（31日）脫歐，首相約翰遜也宣布暫停立法工作，等待歐盟對延後脫歐的批示。

英國在2016年6月舉行脫歐公投，翌年3月正式啟動《里斯本條約》第50條脫離歐盟程序。英國原定於今年3月脫歐，但國會一連三次否決前首相文翠珊與歐盟達成的協議。英鎊也從今年3月高點1.33美元，下滑至約翰遜上台後的低點1.2美元。

無協議脫歐風險降

儘管脫歐前路茫茫，但隨着無協議脫歐風險降低，英鎊最近也持穩於1.28至1.29美元水平。我們認為英國很可能延後脫歐，並在年底前舉行大選，英鎊將在1.26至1.32美元區間震盪。

對於市場憂慮大選後，無協議脫歐風險再度重現，但我們認為如果保守黨最終勝出，他們將在現有方案上作出調整；如果工黨贏得選舉，他們很可能與歐盟重新談判，並對新方案舉行公投，無協議脫歐同樣並非選項之一。

我們預期今年第四季末英鎊將徘徊在1.28美元附近，估計明年一、二及三季末分別升至1.3、1.34及1.36美元。

預期英明年5月減息

與此同時，美國企業悲觀情緒，如果繼續從製造業蔓延至服務業，美國聯儲局可能在明年6月前大幅減息100個基點，對當前被過分高估的美元帶來壓力，也有利於英鎊滙價。

不管是延後脫歐或舉行大選，無助於短期內顯著提振消費者及企業信心。英倫銀行下月7 日召開貨幣政策會議，部分成員已強調，不確定性可能導致產出缺口擴大，甚至有寬鬆政策的需要，但我們預期英央行明年5月才減息。

如果英國最終有序脫歐，英鎊可望挑戰1.35美元關口，但滙價難以進一步突破，主因英國長期貿易關係仍有待商榷，其經濟表現也沒有明顯領先於其他歐洲國家；英國一旦無協議脫歐，英鎊可能跌至1.12美元，但我們認為此風險情景的發生概率不高。

長期價值逾1.5美元

放眼長期走勢，由於美元近年普遍處於強勢，加上脫歐不確定性，我們認為英鎊價值一直被市場低估。隨着美元回落及脫歐陰霾消退，按照我們推算的購買力平價（PPP，並非滙價預測，而是反映滙價的長期均衡價值），英鎊的PPP價值達到1.56美元。

我們進一步通過「趨勢推算均衡滙率」（TEEER，預期PPP走向）來評估英鎊的趨勢光譜，這是不錯的長期對沖參考。3年TEEER價值應該達到1.54美元，比我們明年9月底目標1.36高出接近13%。長期而言，英鎊不像是往昔的「無畏號」。