樓市政策對內房債的啟示

受到中美貿易戰持續及經濟下行壓力等不確定性影響，工業生產和訂單數量進一步下降。環球製造業採購經理指數（PMI）連續第三個月走低，7月更下跌至49.3。歐羅區、日本和中國等大型經濟體的製造業PMI早於今年2月已進入收縮區域，數字低於50的分水嶺。

美國難以獨善其身

如果仔細研究中國國家統計局公布的最新PMI數據，數字從7月的49.7進一步下滑至8月的49.5。我們發現由於新訂單減少，市場需求因經濟不確定性而有所緩和。該指數在2019年的8個月中，有6個月處於收縮區域，這表明美國關稅對中國經濟的影響正在浮現。製造業收縮和需求低迷，可能為經濟衰退埋下伏線，因此，我們預計中央政府將實施寬鬆措施，以刺激經濟增長。

這代表美國是全球經濟動盪的唯一贏家嗎？事實並非如此。8月美國製造業PMI錄得49.9，低於7月的50.4。這是美國自2009年以來第一次錄得低於50的數字。需求惡化壓抑商業信心，新出口訂單以自2009年8月以來最快的速度下滑。由於貿易談判不明朗，加上歐洲及中國經濟疲弱帶來的溢出效應，我們認為美國亦難以獨善其身或漠視經濟衰退的風險。根據美國聯儲局主席鮑威爾的說法，若聯儲局「採取適當行動」，未來數個月可能會再次減息。

我們認為不論央行採取寬鬆措施或減息，皆無法對經濟產生立竿見影的效果，但它至少可以提振市場信心，延續經濟擴張。

一城一策方向持續

至於中國房地產市場，一線城市的樓價在過去一段時間平穩增長，主要因為今年年初寬鬆措施較少，而二線和三線或以下的低端城市，則出現較明顯的樓價飆升。中央政府為防範樓市過熱，在今年第二季度推出調控措施。我們認為，中央政府堅決打擊房地產市場投機，加上地方政府致力穩定土地和房價，預期內地將有更多限制措施出台，為樓市降溫。

截至今年6月，內地樓市庫存大致保持在健康水平，二線城市約9個月，低端城市約12個月。中國房地產市場的一大特色，是沒有適用於全國的靈丹妙藥，因此「一城一策」，即不同城市採取不同的房地產政策，將於今年餘下時間持續。

壓抑離岸融資渠道

在融資渠道方面，國家發改委進一步限制房地產發展商，為中長期離岸債券再融資而發行離岸債券。中期而言，我們認為以上限制會壓抑離岸債券的供應，對缺乏在岸融資渠道的發展商構成負面影響。

總括而言，我們對中國房地產行業仍然充滿信心，但與此同時，我們在資產配置方面仍然謹慎。目前我們偏好擁有較優質土地儲備和多元化融資渠道的公司。