宏觀分析 | 2019-08-10 05:00

Cédric Spahr

歐羅區股市中 勿忽略意大利

歐羅區股市今年隨美股復甦浪潮大漲。實際債息下跌至今扮演着重要角色，因歐羅區經濟意外獲得逐步改善。德法兩國的7月製造業採購經理指數遜於預期，以及德國Ifo商業景氣指數乏力，均為經濟將於第三季持續改善的假設帶來挑戰。樂觀派指出，歐羅區股市已擺脫製造業指數自2017年底以來的下行趨勢，以及投資者更着重國際經濟趨勢多於歐洲趨勢的事實。

歐洲央行於7月25日確定打算至少在2020年上半年維持低利率甚至進一步減息。行長德拉吉強調未來需要採取有力的刺激措施，他亦表示有更多資產購買空間，因此「量化寬鬆」很可能很快重返歐羅區債市並持續數季。只要粗略看同日股市的反應，便可看到歐洲央行的公布成功在演算交易逆轉及短期獲利迅速蒸發前，支撐歐羅區股票指數約60分鐘。

歐央行寬鬆無助股市

雖然同日市場反應不一定反映基礎投資者的取態，但不要忘記過往幾年連串的量寬事件，當時，歐洲央行明顯無法透過公布寬鬆貨幣政策支持股市向上幾小時。在回顧2015至2019年間實際國債孳息與市盈率的關係後，我們發現歐羅區斯托克50指數（Stoxx 50）對市盈率的影響幾乎為零。換言之，歐洲央行已證明過去無法透過量化寬鬆措施提高股票估值，而我們認為該央行未來也未必能取得成功。

雖然我們懷疑歐洲央行未來減息及重新注入流動資金，可能會大幅推高歐羅區市盈率，但相反，歐洲央行或可達到降低國債孳息率至更低水平的目標。股票收益與國債孳息之間存在很大差距，這無疑增強股票相對債券的吸引力。歐羅區斯托克50指數的股息處於2.7%的合理和吸引水平，但以收入為主導的投資者將發現，瑞士（SMI為3.2%）或英國（MSCI UK為4.7%）的股息更高。

意大利股票存機會

即使德拉吉暗示部分由歐洲央行持有的銀行儲備不受負利率影響，歐洲央行採取更寬鬆政策亦可能將損害銀行的盈利水平。

到目前為止，2019年第二季業績期內，於歐羅區斯托克50指數上市的公司中，有27%已公布其業績，當中公布的企業盈利數據良好但對市場影響仍然甚微。若投資者忽略了盈利增速放緩，我們認為油價偏軟可能重壓指數內的歐羅區股票。在國家層面，我們傾向意大利股票，其市盈率為10.8的低水平，並可能因意大利國債（BTP）與德國國債間的息差進一步縮窄而受惠。