宏觀分析 | 2019-05-27 05:00

陳致強

認清中美形勢 重新定價市場

眾所周知，貿易保護主義底下並無贏家。美國和中國的貿易談判惡化，令今年以來的全球股市的升勢戛然而止，投資者大舉拋售股票，資金湧入瑞士國債、日圓及黃金避險。

縱是如此，投資者仍未喪失寄望，認為中美雙方於6月28日在大阪舉行的G20會議前，有望取得一定程度的談判共識。然而，筆者認為中美關係徹底崩潰的可能性正逐步增加，而市場並未意識到這一點。特朗普（Donald Trump）限制中國科技巨頭的最新動作，令雙方的談判愈趨困難。

中美形成長期衝突關係

經過5個月的談判，美國於本月初終於決定增加關稅，並威脅於月內進一步推出更多關稅措施，其態度之強硬實在令中國難以讓步，並令人憂慮中美雙方的關係，或會繼1989年至1991年之後再一次破裂，打擊全球經濟。

與美國進行談判時，中國國務院副總理劉鶴已明言中方的三大原則底線：首先，如果要達成協定，加徵的關稅必須全部取消。其次，貿易採購數字要符合實際，雙方在阿根廷已對貿易採購數字形成共識，不應隨意改變。第三，任何國家都有自己的尊嚴，協議文本必須平衡。

中國主動出擊，以上述的三大原則表明中方將保持理性，同時反對美方違背承諾的指摘，反映了政府捍衞國家的決心。美國和中國已處於長期的地緣政治對抗狀態，因為背後牽連到現有的超級大國與崛起的超級大國之間的競爭，兩國有根本的國家戰略利益衝突，令這種對抗或將持續數十載。

有鑑於此，投資者實在有需要基於兩個因素──結構性地緣政治的風險溢價，以及貿易關稅對全球商業活動的周期性影響，為金融市場重新定價。只有在認真納入這兩大因素之後，市場才不會對中美的貿易局勢那麼敏感。

投資者應該認清事實，影響市場走勢的長期因素已經起了根本性的變化。 經過幾十年「全球化」的洗禮，企業的貨品、服務和資本形成了複雜無比的全球供應鏈，但在美國的貿易保護主義下，這個全球化的黃金時代正慢慢褪色。

美國未來陷入衰退風險增

中國、韓國和台灣的公司開始將其生產設施遷移至其他新興國家，以避開美國對中國徵收關稅的影響。供應鏈逐步撤出中國，並轉移到越南和泰國。越南被視為貿易戰下的最大得益者，當地人口年輕，增長潛力可觀。在過去幾年，越南已促成了一批優質的新股上市，目前越南股市的市值接近2000億美元，約為馬來西亞的一半。

另一個值得關注的長期趨勢，是美國勢必減少對中國的外國直接投資，而北京將致力避免進一步增持美元計價的資產。

美國背負着龐大的債務，負債水平於未來十年只會持續增加。隨着美國的經濟增長放緩，未來數年內陷入衰退的風險增加，將進一步為美國財政構成壓力，並打擊美元和美債的前景。

重新部署投資策略保回報

中國是美國國債的最大外國持有者，若然一次過大量拋售美債，只會引發債券危機，對中國自身也不利。相反，北京有可能緩慢地、逐步地減持美國資產，作為報復美國的手段，若美元貶值，減持美債的威力便會加強。

在中美達成貿易協議的跡象出現之前，股市進一步下跌看來已是無可避免。而即使貿易協議出爐，兩國的科技產業也難以從中獲益。到目前，中美關係雖然仍未完全崩潰，但是市場人士需要特別警惕，投資者應減少風險資產的持倉，並考慮採取對沖措施，以保住過去幾個月以來的回報。