市場重新關注中資違約風險

2018年最受矚目的莫過於是美元指數的大幅波動，新興市場貨幣錄得資本外流及貶值。對中國金融情況而言，資本流動亦保持小幅外流，人民幣相對靠穩，但在岸市場流動性的改善，卻對離岸美元債券市場發行金額帶來衝擊。但這現象已經於4月改變，2018年4月中國企業重臨離岸美元債券市場，發行金額按年增長9%，修復了過去兩個月的負增長。與此同時，在岸債券發行金額繼續快速增長，4月份按年增長高達33%，而離岸市場本年度依然落後。

在岸與離岸利差方面，由於較寬鬆的貨幣政策，在岸資金成本下降34個基點，同業存單利率及SHIBOR均全線下跌，與離岸市場形成鮮明對比。離岸融資成本於4月份明顯增加52個基點至5.37厘，而上升幅度對於高收益發行人更為嚴重，反映海外投資者擔憂高收益債券風險，這可能與愈來愈多的中國企業債券違約有關。

內房轉向離岸市場

年初至今，在岸市場債券違約數目已達到18隻，超過去年全年的一半，加上最近能源企業中國國儲能源化工集團股份公司美元及港元的連鎖債務違約，似乎顯示離岸投資者的擔憂不無道理，高槓桿及長期依賴借新還舊的中國企業將面臨更大流動性風險，雖然國儲能源指出企業將出售資產償還負債，這宗違約事件對整體債券市場影響有待觀察，畢竟中國國債及政策性銀行債券利率目前仍然沒有大幅度上升，但投資者似乎無可避免將重新審視高收益債券發行人風險。

在眾多行業之中，房地產企業於2018年1至4月主導離岸市場，發行金額大幅增加60%。雖然債券到期壓力為發行增加的原因之一，但基於未償還海外美元債券金額於4月份單月大幅增長7%（2018年1至4月增長9%），我們認為房地產開發商實際壓力不只限於再融資，中國政府提高首付比率及房貸利率的額外限制令房地產銷售放緩，並增加房企資金壓力。鑑於房地產開發商在岸融資受到更多限制，儘管離岸市場比在岸市場成本更高，但卻明顯提供了融資空間。根據本行編制的法國外貿銀行中國債券指數，中國房地產開發商的平均離岸融資成本已從2017年底的6.24厘，上升至2018年4月的7.11厘。

總而言之，中國企業違約數目增加將令投資者似乎重新審視風險，尤其是風險較高的高收益債券，房地產企業貴為中國離岸高收益美元債券的主要發行人，在監管環境變得困難的情況下，以較高成本發行離岸美元債券依然有其好處，但融資成本無可避免將會更高。

法國外貿銀行亞太區經濟學家吳卓殷對此文也有貢獻