中國市場迅速崛起

在《新興市場30年歷經巨變》（2017年11月30日）一文中，我們討論了新興市場股票的過去、現在和未來的組成部分，以及不同時期主導此資產類別的因素。Ben在文章強調的其中一點，中國佔新興股票市場的比例愈來愈高。中國股票在1996年9月首次被納入MSCI新興市場指數時，僅佔基準總市值的0.46%；而截至2018年3月，中國股票佔指數高達29.9%。我將會在本文探討中國市場在過去20多年以來的變化。

表現強勁不乏波動

在MSCI新興市場指數成立約7年後，MSCI中國指數於1995年10月31日面世。由2001年3月至2018年3月底，MSCI中國指數的年度總回報率為12.2%，遠高於反映已發展市場股票表現的MSCI世界指數的6.0%。在同一期間，MSCI新興市場指數的年度回報為10.7%。

從2003年中開始，MSCI中國指數的表現開始正面偏離MSCI世界指數。中國股票相對已發展市場股票的相對累計回報在2007年環球金融危機前達到頂峰，繼而急速滑落，至2014年中期普遍表現未如理想。近期中國股市表現強勁，2017年MSCI中國指數大升54.1%，同期MSCI世界指數升幅為22.4%。

與中國股市強勁的絕對和相對表現主要源自高水平的波動性。MSCI中國指數在過去經歷的波幅遠高於MSCI世界指數（以月度回報的標準差衡量）。截至2018年3月31日的15年間，MSCI中國指數的年度化標準差為25.7%，年度化回報率為16.3%；MSCI世界指數的年度化標準差為14.5%，僅為中國指數約一半，而年度化回報率為9.2%。

成主導新興市場力量

MSCI新興市場指數在1988年1月成立時並未納入中國，MSCI當時甚至未將中國以獨立市場分類。當時馬來西亞是該指數權重最高的國家，比例為33.8%【圖1】。

1996年9月3日，中國以0.46%的權重加入MSCI新興市場指數，比例微不足道，在MSCI世界指數中的重要性就更低。在過去20多年，中國股市的定義和構造發生了巨大變化。市場在早期主要由B股和H股組成，由2000年初開始陸續加入中國紅籌和在香港上市的H股，由2015年11月起在美國上市的ADR亦被納入MSCI的指數。

截至2018年3月，中國在MSCI新興市場指數的權重已升至29.9%，遠遠超過基準權重第二至第四高的韓國（15.1%）、台灣（11.8%）和印度（8.1%）。

圖1：MSCI新興市場指數的國家權重

圖2：MSCI AC世界指數、MSCI新興市場指數、MSCI中國指數

【圖3】顯示過去20年以來MSCI中國指數前五大成分股的變化。【圖4】顯示過去10年該指數行業權重的變化。這些變化的主要成因包括：1）指數納入規則的更改；2）新上市和IPO公司加入指數；3）中國經濟的結構轉型。在【圖4】，我們可以看到信息科技行業從2007年僅佔指數的2%，發展至2018年3月底成為指數內的最大行業──佔基準價值的41%。同期，電訊業的權重由21%萎縮至4%。

信息科技行業坐大

騰訊控股（00700）是第一間在香港掛牌的互聯網公司。該公司在2004年6月上市，2007年5月加入MSCI香港指數，並於2008年5月轉入MSCI中國指數。在騰訊成為MSCI中國指數成分的大約10年中，其總市值從30億美元大幅增長174倍，至5250億美元，其在MSCI中國指數的權重由起初不到2%，增加至2018年3月底的18%。

另一中國科技巨頭阿里巴巴則於2014年9月在紐約證券交易所上市。儘管阿里巴巴的規模龐大（首次公開招股的市值為1680億美元），但MSCI中國指數並未即時納入該股票。直至2015年11月，MSCI中國指數宣布納入海外上市的中國公司，多隻在美國上市的ADR（如阿里巴巴、百度、攜程，京東）成為成分股。在分成兩個階段的納入過程完成後，這些股票佔指數權重約20%，科技行業佔指數的權重明顯增加。

除了科技行業，必須性消費品行業和非必需性消費品行業的權重亦從6%擴大至11%，反映消費品行業明顯受惠於中國國內消費增長。

圖3：MSCI中國指數的前五大持股

圖4：MSCI中國指數的行業歷史權重

在本文的第二部分中，我們將會探討中國股市的未來。

（二之一）

Morningstar環球被動式策略研究總監Ben Johnson對此文也有貢獻。