管理層策略影響房託長期價值

放大圖片

自去年起，筆者有幸執教鞭，在大學教授地產金融的課程。除了是社會服務之外，教書可以接觸年輕一輩。新思維下的問題，往往令我思考更多。上周有位同學就問：既然房託需要將絕大部分收入派發做股息，那麼是否意味，房託的升幅都只是來自樓價的升幅？

表面上，答案的確如此。房託持有收租物業，加上派息政策由法律決定，因此透明度很高，淨資產值是由樓價主導。而房託的股價一般都受淨資產值帶動，因此樓價上落，亦會帶動房託股價。房託中長期的回報類近直接持有商業地產，主因就是這層關係。

策略價值反映在3層面

不過每間房託的管理層策略亦會影響房託的長期價值。所以股票估值一般都在淨資產值之外，再納入管理層策略的質素，以計算公允價值。策略價值主要反映在營運、投資和融資3類。這3類策略都可以影響房託的公允價值，影響房託的長期股價。

營運策略牽涉公司現有資產，是3類策略之中最容易理解的。房託用心營運旗下資產，努力出租，有序地提高租金，都會反映到資產價格之上。尤其如商場和酒店一類資產，是否營運得宜，將會影響顧客印象，再而影響消費額。消費額則決定租客所願意交的租金，從而影響價值。因此，同類型和同質素的資產在不同的管理層手中，所能釋放的資產價值並不一樣。

改變投資組合創造價值

投資策略則包括各種買賣資產活動。收購資產、發展新項目，或大規模改建和裝修現有項目，都會直接改變房託的投資組合。如果買價得宜，會提升房託的淨資產值。在其他經濟體，房託之間亦經常有併購活動。收購方一般以溢價收購目標，因此持有目標往往可以即時受惠。而收購方如果能以相對淨資產值的折讓價收購，亦可以提升整體淨資產值。如果可以裝修新購的資產，更可以提供另一重價值。出售資產，尤其是以巿價以上出售資產，雖然會降低房託的總資產值，但一般都會提升每股的淨資產值。因此樓巿暢旺之時，選擇性出售資產，則是管理層創造價值的方法。

透過融資技巧提升價值

最後一類策略，則牽涉到各種融資技巧。現在債務利率太高，可以再次發債，降低利息。利率上升，以前發出的債劵價格下跌，則會以新債回購債務，雖然利息支出不變，但借貸率則下跌，改善公司的財務結構。假如股票偏離淨資產值，新資金最好的流向也許是回購股票。這些策略的運作比較複雜，但大都改變了股權結構，令每股的淨資產值提升，從而刺激股價。

有些投資基金專注深度價值投資；說穿了，其實就是研究以上3類策略，尤其是各種融資相關的策略，尋找有望改變現況的股票。對一般投資者而言，研究股票的投資和融資策略，或者較為困難。當著名投資者如畢非德，建議普通投資者購買指數基金，背後的意思往往就是對沖掉策略因素，讓回報貼近行業升跌；對於房託基金，就是中長期的樓巿升跌。