2017年投資者舉步維艱

中國經濟今年一開始的勢頭強勁，經濟增長由2016年第四季的6.8%上升至高於市場預期的6.9%。自2014年第三季以來，經濟增長一直放緩，這個趨勢按理很難保持6.5%的增長步伐─總理李克強表示，中國要在2020年之前成為「適度繁榮社會」，其經濟增長必須維持於6.5%的增速。

房屋和基建投資是2016年第四季經濟增長的主要動力，這增長勢頭延續至2017年第一季。商品出口，尤其是電子產品出口，是近期額外增長的新動力。出口需求自2016年第四季開始回穩，到2017年第一季，製造業增長更為強勁，可見出口需求持續回升。

房屋投資增長預期將會放緩，製造業必須要有更強勁的增長才能抵消此負面影響。反映住宅銷售表現的已售住宅樓面面積增長在第一季已見放緩；另一方面，有更多城市推出措施冷卻過熱的樓市，而新屋施工數據通常會較住宅銷售數據滯後約6個月，因此新屋施工增長預期將於今年下半年放緩。

推高價格以減低風險

遏制房價通脹的措施，是打擊投機活動和減低金融體系風險政策的一部分。在金融理論中，風險被定義為槓桿。減低風險的方法之一是把價格推高，而這正是人行的做法。人行已減少了銀行同業市場的資金供應，同時提高向銀行提供這些資金所收取的利率，從而擴大了價格較高及年期較長的資金的比例。

一位在2016年5月接受《人民日報》訪問的「權威人士」，就降低金融體系風險的政策提供了相關背景。當局在去年春季對經濟政策作出重新調整，加大供給側結構性改革的力度，從而優化經濟結構，另一方面，則減低倚賴短期需求以推動增長。去槓桿化和減低金融體系風險都是供給側結構性改革的重點。

國家主席習近平已表明支持這項經濟結構調整的政策。4月底，他主持了中共中央政治局的「集體學習」會議，參加者包括央行、銀行業、證券業、保險業等金融監管機構的領導層。習近平在會議上指出，在加強風險防範和監管下，中國的總體金融形勢良好，而且金融風險可控。

習近平的講話與公布控制金融體系風險新措施的時間一致。中銀監已開展了新一輪的信託公司調查，而中保監則宣稱會採取必要措施，確保保險公司的投資會流入實體經濟，而不是高風險的金融投資。

投資者可能擔心的，是當局會過度熱衷於抑制金融系統風險，導致增長放緩；或在最壞情況下，出現經濟「硬着陸」。中銀監公布對信託公司進行調查後一個星期，銀行同業利率飆升，可能是一個預警訊號。

在中銀監發出公告後的一個星期內，人行通過公開市場運作，向銀行同業市場注入700億元人民幣。

有關當局決意不讓金融系統的去槓桿化導致市場不穩，或損害實體經濟。話雖如此，對中國金融市場的投資者來說，這亦令2017年成為投資者舉步維艱的一年。今年首4個月，上證綜合指數微升1.6%，令中國成為亞洲表現最差的市場。

離岸投資吸引力上升

一般而言，股市不滯的一年應該是債券表現好的一年，投資者總要把出售股票所得資金投資在其他地方。不過，決策者發出的訊號，特別是人行的利率調升舉動，卻令債券孳息率上升，也就是債券價格下調。自年初以來，10年期中國政府債券孳息率已上升了0.35個百分點。相比之下，10年期美國國債孳息率則下調了0.15個百分點。

由此推斷，股市和債市撤出的資金很有可能轉投至物業市場，令當局一直擔心的房價通脹問題更趨嚴重。但是，當局亦似決心要遏抑房價上漲，令投資物業的吸引力大減。而離岸投資的吸引力已見上升，內地城市推出冷卻過熱房價的措施奏效，卻導致香港房價過熱的情況惡化，可能是始料不及的後果。

諷刺的是，減低投資於中國資產的吸引力，卻導致投資於其他地方風險資產的吸引力增加。金融系統去槓桿化和穩定的經濟增長減低了中國的宏觀風險。以中國經濟規模之大，中國的宏觀風險下降，對全球的風險資產有利。今年以來，捕捉MSCI新興市場總回報指數的iShares新興市場交易所買賣基金已上升了14%，成為至今為止表現最佳的廣泛資產類別。

新興市場股票正在重新定價，與國際貨幣基金組織的《4月世界經濟展望》報告所形容的「期待已久的製造業和貿易周期性復甦」不謀而合。新興市場股票在2009年曾飆升66%，若把已下調的中國宏觀風險加入考慮，其表現不僅會穩佔最佳席位，還有望出現8年來最大的升幅。