宏觀分析 | 2016-11-14 05:00

陳致強

控制孳息曲線 損儲蓄者利益

日本央行繼持續減息、推行寬量甚至實施負利率之後「再獻新猷」，宣布放棄基礎貨幣目標和放寬購買日債的存續期範圍，並決定把控制孳息曲線作為新政策框架的核心。如此一來，日本央行變相成為政府的附庸，獨立性成疑。

日本央行獨立性成疑

本來市場以為日本將會推出「直升機派錢」方法，再加上基建開支來刺激經濟，最後出台的卻是控制孳息曲線。未來日本政府將會以一系列的財政政策，包括以薪酬控制從而刺激通脹。若果通脹上揚，日本退休人士的資產將會面對莫大打擊，日圓滙價亦會進一步波動，威脅到全球本就疲弱的貿易活動。

筆者認為，目前的歐洲正在走日本於九十年代時面對的人口老化及經濟放緩困境，而且途中所犯的錯誤也相類似。早前筆者曾經討論過負息政策所帶來的壞處及混淆，以及對日本銀行業造成的損害。諷刺的是，在歐洲，負利率並未能有效刺激消費，反而進一步打擊消費者的信心，令儲蓄率不減反升。

目前日本及歐洲央行可說是「雄霸」了債券市場。舉個例，日本央行持有市面上高達四成的日本國債，投資者別無選擇，惟有轉投風險較高、年期較長的債券的懷抱，以及將資金配置到股息較高、業務較穩定的股票。除了美國有機會在年底加息以外，目前日本、歐洲及英國都看不到加息的來臨，這種情況甚有可能持續下去。

最近日本央行的決定，非常值得大家深思。過去6年以來，日本央行一直透過低息及量寬等政策刺激通脹，如今卻改用控制孳息曲線，等同宣告負利率無效，因而要改變路線，以防國家經濟陷入衰退。

如何控制孳息曲線？日本央行將會持續購買日本國債，令到10年期國債孳息一直維持在零左右，同一時間，則會大增日圓的供應量，直至通脹增加至2%的目標為止。日本央行一直實行弱日圓的政策，都未能成功刺激通脹，其中一個說法是因為日本面對的是結構性的人口老化及萎縮。在新措施下，日本政府將會致力推行企業加薪以推高通脹。

爭取額外回報成目標

相對於金融海嘯後一直使用的金融壓抑措施，這種財政主導的手法可能會更加危險。日本國債孳息有可能隨着這些強勢的政策而上升，問題是，日本老人眾多，作風保守，廣大的退休人士、儲蓄者及銀行業都買重了國債，債息急升，將令他們面對相當程度的虧蝕。

另一方面，弱日圓本來有利出口，可惜的是如今的環球形勢顯示了一股反全球化的浪潮已經興起，以弱日圓刺激經濟這個如意算盤未必打得響。

在投資角度而言，日圓及日本國債相信會持續受壓。另一方面，如果其他國家有意效法日本央行的最新做法，則儲蓄者、退休人士資產及保險公司的回報將會廣泛地受到打擊。而無論是金融壓抑或者最新的財政主導，投資者面對的仍然是一個頗為艱難的處境──除非大家願意冒更高的風險，否則難以取得投資回報。

由於大市（Beta）所能提供的回報愈來愈低，投資者須另覓出路，以爭取額外回報（Alpha）為目標，這將不利指數基金或ETF投資策略。同一時間，投資者須打醒十二分精神，做好分散投資及風險管理。