匯市 - 經濟數據再度變得重要

過去幾個月，匯市投資者再度關注經濟數據。投資者正努力說服自己市場正在恢復正常，並竭力尋找各種顯示全球經濟正在恢復增長的跡象。僅僅三個月之前，宏觀經濟數據的地位仍是微不足道，當時投資者的注意力完全被歐羅區危機、美國財政懸崖及中國經濟硬著陸等問題所佔據。但隨著這些短暫的風險逐漸消退，曾經主導市場表現的「冒險／避險」(RORO) 現象正慢慢消失，投資者轉而關注各地的基本經濟消息，經濟數據受到更多重視，甚至利差交易也開始流行起來。全球經濟已恢復正常化的過程，市場希望釐清全球經濟到底是已經全面復蘇，還是只是消除了極端風險，這方面只有數據能夠提供答案。

投資者對於全球經濟恢復正常充滿樂觀情緒。標準普爾指數自2013年初以來已上升近6%，而10年期美國國庫債券孳息率自去年4月以來首次升穿2%。

歐洲央行行長德拉吉宣布購買國債計劃 (OMT) ，對歐羅區作出承諾是這一轉變的主要催化劑，因該計劃為歐羅區提供了終極支持，瓦解了歐羅區分裂的風險。正常化過程進行到目前為止，全球環境已回復到不用再受到極端雙向風險所左右，亦看到資金重新流入歐羅區。

風險演化過程

至於正常化過程的不同階段，可透過下列圖表加以說明。過去幾年，市場風險觀念的分布發生了巨大變化。在金融危機前，市場風險呈正態分佈，傾向於願意冒險(見圖1)。投資者勇於進入股市，推動標準普爾指數在2002年至2007年期間上升近90%並創下歷史新高。

2007年後全球風險增大

金融危機期間，投資者爭相持有安全資產，風險取向由嚴重偏向願意冒險，轉變為極端避險(見圖2)。外滙市場的形勢亦發生根本變化，「冒險／避險」現象取代了利差交易，成為主導貨幣走勢的決定性因素。

三重風險

歐羅區危機、美國財政懸崖及中國經濟硬著陸風險，在2011年至2012年期間主導了市場走勢。由於威脅如此之大，風險偏好的分佈呈雙峰式分佈(見圖3)。市場面對雙重風險，這改寫了市場的格局，而「冒險／避險」現象更達到歷史高位。要改善市場環境需要「冒險／避險」的消退，非單單在分佈上的變化，而這方面只有從實實在在的經濟數據才能做到。

這是雙向風險的結束還是恢復以前的常態?

隨著歐羅區避免解體，美國財政懸崖及中國經濟硬著陸問題得到解決，正態分佈的紐結已變得平順。然而目前投資市場只是恢復到歐債危機前的「新常態」而已。但部份市場人士誤將目前的風險偏好回升(紐結消除)當作市場已經恢復傳統常態的訊號。但其實要達到這階段，需要的不僅要風險尾端消弭，還需要實實在在的經濟增長。

結論

由於投資者希望知道這輪正常化的進度如何，經濟數據成為了匯市的主角。在目前的正常化時期，歐羅受益最大，但並不是基於傳統思維下的理據。歐羅之所以走強，是由於風險降低，而不是因為市場相信歐羅區正處於全面經濟復蘇的道路上。需要注意的是不要混淆，回報只是在危機過後，雙向風險降低的市場回報。要掌握世界是否已經走在經濟繁榮的道路上，以及正常化的過程是否最終完成，數據將成為重要關鍵。