中國 | 2016-06-12 05:00

艾西亞(Alicia Garcia Herrero)

人幣走貶 人行有效控制大局

自4月底以來，人民幣兌美元貶值近2%至6.5820，相距1月初的6.5962高位並不遠。話雖如此，相比起中國外滙交易中心（CFETS）人民幣滙率（即中國人民銀行在去年10月宣布的一籃子貨幣滙率）於同期貶值8%，有關跌幅尚算溫和。

以巧妙方式提升競爭力

中國相對於其貿易夥伴的競爭力大幅提升，主要是由多項因素推動，包括日圓和歐羅出乎意料升值的同時，其他亞洲貨幣亦跟隨升值。人民幣變相貶值未有引起市場注視，因而並無觸發大量資金外流（如人民幣在2015年8月及今年1月初貶值時的情況）。換言之，人行似乎發現了一個巧妙方式以提升競爭力，同時不會令市場感到不安：當貿易夥伴貨幣兌美元貶值時依循CFETS滙率；當美元兌中國貿易夥伴貨幣貶值時則依循美元。這個雙贏方式造就人民幣滙率現時的局面。

由此可見，關鍵在於聯儲局，這是顯而易見但又易被忽略的事實。即使美國經濟尚未全速發展，我們仍然認為聯儲局將於今年加息，並在明年持續加息。與此同時，中國在短期內顯然不會改變其寬鬆需求的政策。具體來說，美元與人民幣安全資產之間的息差在短期內將不會擴闊，因而削弱市場對人民幣資產的需求。雖然中國尚未開放資本賬（尤其是資金流出方面），但資金流入限制卻日趨寬鬆，因此上述息差影響確實重要。

下半年進入強美元周期

更具體來說，隨着聯儲局加息，中國將更難以吸引資金流入。若加上歐洲央行或日本央行在短期內不會跟隨聯儲局步伐等因素，預料在2016年下半年將會進入強美元周期。根據過往觀察人民幣走勢的結果顯示，人民幣基本上將會更緊密地依循CFETS而非美元的走勢。簡言之，人民幣將跟隨其他貨幣兌美元貶值。

人幣兌美元年底貼近6.80

另一個較次要但仍屬重要的問題是，人行能否妥善應對有關問題，而不會引發新一輪的金融不穩定（如去年8月或今年1月的情況）？答案可能是正面的，原因很簡單：人行在過去一個月持續測試市場反應，容許人民幣兌美元緩慢但穩步地貶值，結果似乎並未引發任何市場恐慌。此舉不但沒有導致外滙儲備出現任何明顯虧損，在岸與離岸人民幣滙率差距亦無進一步擴大。這意味着市場樂見人民幣緩步貶值，但不願人民幣急速波動（投資者近期因而受損）。

總括而言，我們預期人民幣兌美元滙率將於年底前貼近6.80的水平，而最重要的是，要在不引起恐慌的前提下穩步實現這個目標。這個目標可望實現，因為人行更趨有效控制市場運作，而且與人行對賭的代價亦持續增加。