基金 | 2016-04-13 05:00

姚遠

看淡企業盈利 投資策略宜審慎

自我們於2月下調2016年全球增長的預測至2.7%以來，我們看到兩項進展。第一，調查數據為我們當初認為增長更趨暗淡的看法提供了支持。第二，金融市場氣氛有改善──股市反彈、商品價格上升、美元下跌。

上月美國調查數據顯示，經濟仍然滯緩。最新數據顯示，製造業新訂單有溫和上升的跡象，非製造業商業活動亦有所增加。我們繼續預期，美國本地生產總值增長會在第一季後加快，預測全年擴張幅度為1.7%，遜於市場普遍預期，並會在2017年以2.2%的較快增幅擴張。同樣，歐羅區已持續一段時期錄得偏弱的調查數據，這與我們基於之前的數據來調低最新預期的舉動相吻合。我們預期，2016年歐羅區的本地生產總值將錄得1.4%的增長。近期中國各項經濟指標亦告疲弱。儘管如此，本季市況滯緩的狀況符合我們預期；我們對全年本地生產總值增長作出6.1%的預測，低於市場一般預期。

企業盈利走勢續趨疲

金融市場方面，先由全球股市說起。過去數周所出現的反彈，明顯令投資者得到鼓舞（根據我們的研究），投資者信心由負1.5個標準差恢復至現時略高於零的水平。因此，我們認為市場不再超賣，然而，盈利走勢繼續趨於疲弱。對2016年盈利增長的預測持續走低。

大約在2016年1月初／中期間，當時分析員曾預計，未來12個月的預測盈利增長約為8%；然而現時分析員預測只有5%左右，而我們預計盈利增長將會持平。無可否認，估值已錄得一定程度改善。MSCI環球指數的市盈率介乎17.5倍左右，相當接近超遠期HP filter下的估值，因此令估值更接近短期公平值。雖然股市最近錄得反彈，而且市場對經濟衰退的恐懼正在減退，但我們仍然建議投資者宜先獲利，並降低股票在策略性長期部署中的比重。

美股反彈後推高估值

股票市場方面，就地區而言，我們在發達市場及新興市場兩者之間略為看好前者（我們建議對新興市場採取「中性」投資比重）。歐洲央行最近決定進一步減息並擴大資產購買計劃，令歐洲股票市場受鼓舞，因此我們建議增持歐股（儘管央行行長德拉吉暗示，不會進一步調低存款利率──意味着歐羅進一步貶值的空間相當有限）。我們仍會在短期內對美股維持「減持」的看法。反彈後的美股在19倍的市盈率以上爭持，此現象明顯與負盈利增長不相符。然而根據Defensive Beta系數，長遠而言投資者應採取「中性」的評級。

固定收益方面，總體而言我們對債券仍維持「中性」的看法，尤其看好歐洲周邊地區的債券。自實行量寬至今約一年，歐洲央行行長德拉吉在3月的會議後，再次宣布重大的寬鬆措施，然而在超低甚至直接負孳息率的環境之下，新措施令德國政府債券的波動率攀升至2015年初水平。措施宣布當日孳息率急升約10個基點。因此，我們認為，德國政府債券的風險調整回報並不特別吸引，並維持「中性」的看法。我們偏向透過周邊債獲取額外回報。我們相信，以下兩項因素可抵消高估值或與基本因素息息相關的上升主權風險﹕一、重新調整投資組合，以追求收益；二、預期量寬將於2017年3月後延長一段時間。

對國庫券持中性看法

美國10年期國庫券孳息已於2月中開始反彈。由於投資者對經濟衰退的恐懼減退，加上能源價格強勁反彈，推高了名義收益──這兩項因素的影響已超過市場對鴿派聯儲局的觀望。基於上述因素影響，收益率曲線變陡，但不足以將期限溢價推高至零點以上。一如市場所料，聯儲局在3月會議中決定對利率維持不變，儘管各項指標已持續改善。例如：勞工市場繼續進一步改善；核心通脹（2.3%）已接近聯儲局目標；金融市場壓力已見緩解。事實上，美聯儲已進一步平衡風險，意味着市場預料6月會有另一輪加息；收益率或會在近期走高。總體而言，我們對美國國庫券維持「中性」評級。

最後，關於信貸市場方面，信貸息差自2月中起已大幅收窄，而3月10日的歐洲央行會議則再次為息差收窄增加動力。美國高收益債券錄得雙位數回報的強勢反彈。從季度的角度出發，平均而言3月是高收益信貸錄得正回報的月份，而投資級別信貸回報則持平，甚至錄得負回報。我們看到高收益信貸已複製甚至跑贏此季度模式──美國高收益信貸月內至今的回報率為4.6%，比3月平均數值高出兩個標準差，意味着高收益信貸目前的表現難以在本月餘下的日子保裏持後勁。