宏觀分析 | 2016-03-17 05:00

陸庭龍

負利率臨界點再顯現 小心!

歐洲央行上周議息，再次加強非常規貨幣政策的力度，首先是將銀行存放於央行戶口內的儲備息率由負0.3厘降至負0.4厘；其次是增加央行每月買債的規模，由600億歐羅加碼至800億歐羅；以及將銀行向央行借款的再融資利率降至零，歐洲央行的積極量寬政策受到市場歡迎嗎？

歐日央行如意算盤打不響

1月29日，日本央行宣布，銀行存放於央行的額外儲備金率由零降至負0.1厘，市場對日本央行加入負利率俱樂部的歡愉僅維持了一天，日本股市即由升轉跌；美元兌日圓滙價衝上121後，立刻便掉頭下跌至112，日圓在短時間內升值6%以上。金融市場的反應完全出乎投資者及日本央行的意料之外。我們得到了什麼訊號？就是非常規貨幣政策即使繼續推行，甚至不斷加強力度，其對金融資產價格的推升作用，和刺激資金進入實體經濟的效用已到達臨界點，帶來的只是反效果和不穩定因素。

如今坐在全球各主要央行行長位置的能人，明知不可為而為之。歐洲央行行長德拉吉再次測試負利率政策和終極量寬的效用。結果是如何？這次市場的反應較日本央行的來得正面，歐羅滙價轉弱和歐洲股市上升的局面維持了數天，但很快便重蹈日本央行的覆轍。歐羅滙價由1.10下跌至1.08，很快便反彈上1.12。德國DAX指數由上升266點變為下跌224點。美滙指數由上升一大點轉為下跌一點，金價則由下跌至1220美元後，倒升至1235美元。歐洲央行的如意算盤暫難打響。

如AlphaGo與李世乭博奕

現時的焦點不應再是中央銀行的貨幣政策和非常手段對金融資產價格和經濟體的影響，而是金融市場內的龐大資金，和投資者怎樣解讀政策背後的意義和接着的反應。因為央行的非常規貨幣政策已實行超過7年，各種各樣的政策和手段不斷出現，市場不斷評估政策的效益和怎樣部署資產類別以應對，從而從中獲利或處於較佳位置，情況好比近日Google研發的人工智能（AI）程式AlphaGo，與世界十大圍棋高手之一韓國的李世乭比賽，最終是AlphaGo以4比1贏李世乭。

筆者認為AI優勝之處是透過電腦程式，不斷演變數以億計的下棋數據和對手的反應和部署，從而推算出10步或20步之後的部署。央行與市場博奕，央行的所有政策的軌跡和變數都是有跡可尋的，而市場就像AI智能一樣，不斷模擬和找出下一步應對的方法。近期最令市場震驚和猝不及防是瑞士央行決定把瑞郎滙價與歐羅脫鈎那一役，筆者記憶所及這應是自1994年以來，一國的央行在沒有預先示警下，令市場震驚和投資者受到重創的一次，但市場吸取了教訓。

筆者相信投資者現今是對非常規貨幣政策失效而進行部署，央行的政策愈極端，投資者愈避險。短期美元兌日圓以110為目標，如歐羅跟隨日圓的方向，歐羅可上升至115至117的水平。