中國挑戰不可能任務

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「若無好話可說，不如保持沈默」，此話用於中國人民銀行，再貼切不過。

去年夏季以來，中國股、滙市大起大落，備受全球敬重之經濟學家──人行現任行長周小川則一直不吭一聲，直至新春開盤兩天前方才打破沈默，重申人民幣並無貶值理由，中國擁有充沛外滙儲備，沒有收緊資本管制的需要。

安撫果然奏效，人民幣於農曆年後首個交易日升值逾1%，並保持穩健走勢。然而最重要的問題是：資金何時會再度大舉撤出？

當局需要作出取捨

人行出盡法寶，企圖克服「三元悖論」（impossible trinity）的死結，但其實早在1960年代，大家已清楚知道，獨立貨幣政策、固定滙率與資本自由流動三者只能活兩個。

同時，各界預期貨幣政策將放寬之際，1月新增融資暴增至3.4萬億元（人民幣･下同），遂令資本外流風險上升。那麼，3.4萬億元這數目有何實際意義？2008年金融危機後，中國推出經濟振興方案，促使三、四線城市建滿「鬼城」，連同各條不知通往何處之橋樑，總建設經費亦只不過4萬億元。相比2016年單是1月，新增負債便高達3.4萬億元！儘管當中多為償還海外美元債務之企業貸款（因預期人民幣將繼續貶值），但龐大的貨幣供應卻已間接導致一線城市房價暴漲，而國內融資擴張變相催促中國必須選擇人民幣貶值抑或資本管制。換言之，中國不能放寬貨幣政策的同時，又保持資本自由流動與滙價穩定，必需有所取捨。

人幣大貶不利政治

如今中國可謂進退兩難──人民幣稍微下跌便似乎為持續貶值的先兆，進而加速資本外逃。這將與中國在經濟增長模式上期望作出的轉變背道而馳，而幣值重挫將增加政治的不穩定性，這更非官方所樂見。

另一選擇為收緊資本管制，企業及個人外幣之合法需求審核流程已延長，藉此減緩資本外流。但無論如何，以內地遊客購買之香港保單數量判斷，需求仍未消失。然而，資本管制亦非良方，因人民幣國際化此一長期策略目標將受衝擊。過去必須於深圳羅湖口岸便利商店兌換人民幣這費時失事之經驗，許多香港人仍記憶猶新，此景況可能再度上演。

立定高標準誠然值得讚許，但執着於不切實際之目標、拖延問題恐造成多餘動盪，最終引發意外結果、付出高昂代價。