全球通貨再膨脹取得進展

通脹重臨

近日債券孳息飆升，明顯令市場人士感到意外。有見及美國近數星期令人失望的經濟數據，中國經濟乏力，以及圍繞希臘有可能發生的不穩定因素，將會引致資金流入較為安全的政府債券，因此債券孳息在此時抽升，值得市場人士關注。

換言之，各種指向通縮風險下跌的指標為孳息上升提供了支持。近期上升的美國ISM非製造業指數顯示，消費者受惠於能源價格下跌，與此同時，停滯的ISM製造業指數則暗示，經濟產量下降已於首季停止。我們預期，受首季壞天氣和碼頭罷工影響後，美國的年度增長率將在第二季超過3%。因此，產能及人力資源使用率應持續上升，為價格帶來微量壓力。

油價已在60美元以上靠穩，並應繼續上升。獲油價支持，通脹率很可能最遲於5月重返正數。此外，由於今年秋季的年度變化比率，將不再反映自2014年第二季以來的油價下跌，因此，通脹率可能在年底上升至近2%。按年已升達1.8%的核心通脹率顯示，通脹環境正在調整中，我們認為這與聯儲局在9月首次加息的舉動可並立而行。

歐央行量化寬鬆政策奏效

歐羅區4月份通脹率脫離負數，相比之下，美國首季增長應非常穩健。信貸環境有所改善，致令部分板塊再次提高貸款額。現時M1貨幣供應量按年上升10%，顯示經濟將持續復甦。姑勿論近期經濟復甦，歐羅價值依然獲看好，應可增加出口。但上述一切經濟狀況，很可能由私人消費推動。受油價下跌支持，最初引致第四季度儲蓄率及工資上升(尤其德國)，將逐步為零售業提供支持。此外，最新的情緒指數顯示經濟復甦已經擴大。同時，德國的情緒指數顯示，多個預期成分輕微下跌，顯示周邊國家正在復甦。意大利表現強勁，總理倫齊的改革方式刺激信心，令人尤其滿意。另一方面，法國並沒任何改善的跡象。

希臘鋌而走險

金融市場近年已對希臘的負面消息習以為常，而市場人士則需習慣接收更多接踵而來的壞消息。希臘新政府上任100天，似乎在玩火自焚，令國家陷入不必要的衰退，導致稅收及銀行儲蓄減少，就業率下降。由於與歐洲「三頭馬車」的債務重組計劃已不在軌道，在正常標準下，將不會有新貸款出現，這意味希臘將無法履行其國際還款義務，亦無力支付薪金與退休金。有見及此，我們仍然相信，除了設立資金管制制度阻止資金外流，希臘實際上別無選擇。

此外，希臘政府或會由以歐羅支付薪金及退休金，轉為以其他方式支付，如發行內部票據，如此，希臘便必須退出歐洲貨幣聯盟。然而，退出歐羅區在希臘不得人心，亦非歐羅區政治家可有望以服務歐洲獲得查里曼獎的政治手段。在這背景下，歐洲央行或會透過對希臘政府債券實行更嚴謹的擔保機制，限制使用其緊急流動性援助服務的權利。雖然如此，銀行並沒有就希臘應否留在歐洲貨幣聯盟作出政治決定。

歐央行年底前不會退出量寬

直至目前為止，歐羅區債券孳息大幅下跌、歐羅疲弱、情緒指數上升及潛在有限適合歐洲央行購買的債券供應，令市場猜測歐洲央行將難以完成量寬計劃。儘管猜測為時尚早，但我們認為發生的可能性極高。首先，歐洲央行很可能在6月提高國內生產總值及通脹預測，(我們對2015年的增長及通脹預測分別為1.6%及0.3%，略高於共識水平及歐洲央行的預測)。

然而，歐洲央行可能認為通脹預期仍未達到理想水平，因此，在這期間購入更多債券將再次降低孳息。若通貨再膨脹的趨勢持續，而令9月的經濟預測有所調整，歐洲央行可略改口風，令市場價格反映較低的購買量，屆時孳息將隨之提高。在不會削弱增長動力的情況下，歐洲央行或會在12月宣布，2016年每月買入債券將少於600億歐羅。至今，並無提供任何會令債券崩盤的理據。