恒生指數昨天暴瀉逾800點，主要是受內地救市效力無以為繼所拖累。滬指連續兩個交易日反彈近7%後大幅回吐，收報2594點，挫60點(2.26%)；深成指亦回落2.24%，收報7574點。
今年反覆尋底、在全球主要股市中表現最差的A股，曾於周一急飆4.1%，令人憧憬「政策底」終於降臨。分析A股向來有所謂四種底：看宏觀數據的「經濟底」、測度投資者情緒的「市場底」、衡量企業質素的「估值底」，還有由中央主導的「政策底」。上周五(19日)4名重量級財金官員，包括一行兩會第一把手，加上國務院副總理劉鶴齊聲力撐，再推出連串措施紓緩股權質押風險及支援民營企業等，足以讓市場預期A股失守2016年初的「熔斷底」之後，已觸及中央的「政策底線」，有需要出手維穩。
中央是次的托市招數，跟過往減息或降準等做法不同，原因是「放水」可能令資金再度流入樓市或其他高風險金融資產，使近年堅持「去槓桿」的努力白費，也會為人民幣帶來貶值壓力，反而不利經濟和股市。
今次救市的焦點放在支持民營企業，泵水目標也以民營經濟為主，似乎是回應市場對「國進民退」的批評。事實上，內地政府確有能力加槓桿，紓緩私營部門面對的困境。附【圖】所見，若按政府信貸佔GDP比率來看，中國政府的槓桿率與整體新興市場的水平接近，僅及美國一半，相比於全球和歐羅區國家屬偏低，代表中央有空間增加負債。
除了直接向民企提供信貸，中央加槓桿的另一途徑是稅務改革，人民銀行貨幣政策委員會委員馬駿估計，內地2019年減稅降費涉及金額或超過GDP的1%，意味政府收入銳減，中央在刺激經濟方面將承擔更多。此外，上周公布的個人扣稅新規，可以減輕民眾稅負，間接鼓勵內部消費，為經濟增添動力。
然而，支援民企及稅改等招數只能紓解內憂，外患仍是中國股市以至經濟面對的最主要不明朗因素。中美貿易戰持續對外貿的衝擊有多大，目前仍在發酵階段，兩國若維持「冷戰」狀態，中國經濟短期內不易擺脫困境，A股即使「入摩」和「入富」長遠有利吸引外資，但要令股市回升依然言之尚早。
本欄昨天提到，恒指是因為極度超賣可輕易借力「央媽」帶來反彈；A股情況也相若，從長中短線市寬數據分析，滬指在10月中已處於嚴重超賣水平，比港股更具條件出現一次較像樣的反撲，所以，救市措施出籠即帶動滬指由谷底飆升；周二回吐正好證明一連兩天急漲其實是極度超賣反彈而已，令市場憂慮中央出招效用短暫，跌市陸續有來(詳見今天「信圖分析」)。
換句話說，目前中央托市或只能拖延股市下行，「政策底」已出現之說未必可靠，A股要真正確認見底，關鍵始終是中國與美國的貿易戰會否長期打下去。
信報投資研究部
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