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宏觀分析 | 2017-12-29 05:00

祈連活(John Greenwood): 美國料見史上最長商業擴張周期

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根據美國國家經濟研究局(NBER),美國經濟史上最長的商業擴張周期長達10年,於1991年3月開始,直至2001年3月結束。美國目前的擴張周期始於2009年6月的谷底,即這個擴張階段已維持超過100個月。我有信心現時的擴張期將會打破此前120個月的紀錄。環球經濟活動在2017年轉強,美國於第二季和第三季表現理想,而歐洲大陸的表現亦於年內穩步改善。然而,中國房地產業略為放緩,促使當地經濟動力減弱,但其他大部分新興經濟體的動力仍逐漸轉佳。

經濟產能接近飽和

展望2018年,我預計經濟活動將保持暢旺,但有別於大部分經濟師的觀點,這不代表通脹會隨之上升。美國、英國及德國的失業率分別跌至4.1%、4.3%和3.7%的水平,而日本的招聘職位相對求職人士比率(計算勞動力緊絀水平的另一項指標)則升至1.52,是自1973年以來的最高水平。然而,多個國家的勞動參與率偏低,不少兼職員工有意延長工時,或擔任全職工作。

過去幾年,大部分成熟經濟體系的消費物價通脹和核心通脹均低於2%的目標水平。在央行透過量寬計劃推行特殊貨幣寬鬆政策、利率處於異常低的水平,以及持續出現財赤的情況下,不少經濟師及央行銀行家均對低通脹百思不得其解,連耶倫(Janet Yellen)亦承認想不通為何通脹仍處於如此低的水平。正確的答案與「菲利普斯曲線」(Phillips Curve)或產量差距無甚關係,而是因為大部分主要成熟經濟體系的相關貨幣增長偏低。若這個情況持續,因而令通脹和通脹預期繼續偏低,便沒有理據預期現時貨幣緊縮政策將會導致商業擴張周期告終。

貨幣政策正常化非意味收緊

綜觀成熟經濟體系,只有少數央行開始推行貨幣政策正常化。美國聯儲局自2015年12月起以緩慢和循序漸進的步伐加息,並於近期縮減資產負債表。加拿大央行(兩度)調高利率,而英倫銀行亦在11月加息。就降低貨幣和信貸增長率而言,這些政策不應被視為央行刻意收緊政策,而只是致力回復相對正常的利率水平。事實上,目前擴張周期的特點之一,就是大部分經合組織國家的貨幣和信貸增長率持續溫和。

估值高不一定威脅經濟擴張

在2017年大部分時間,投資者一直憂慮債券和股票市場出現重大調整,但卻未見明顯的入市時機。雖然債券在2016年底和2017年初受挫,投資者亦在11月短暫拋售高收益債券,但美國及其他主要股市過去一年錄得穩健收益,而且波幅甚低,導致股票和房地產目前估值高企。然而,單憑高估值並不足以導致市場回落,其中一個原因是因為現時的資產價格並非源於高槓桿水平(正如2008年的情況),而是在於利率極低。只要央行非常緩慢和審慎地加息,以及商業擴張周期維持不變,則金融市場仍可在未來數年反映企業盈利的持續增長。