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宏觀分析 | 2016-04-19 05:00

胡一帆: 中國債轉股計劃能否奏效?

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債轉股重啟的腳步漸行漸近。17年前,中國首次嘗試通過四大國有資產管理公司剝離大型國有銀行不良資產,通過財政轉移和債券的方式進行融資。面對不斷上升的不良貸款和日益增加的債務違約,以及現有資產管理公司的資金實力有限,銀行或將在此輪債轉股中發揮主導作用。

首批規模1萬億人幣

在香港上市的中國最大民營造船企業華榮能源(原名熔盛重工)3月8日宣布,擬向債權人發行最多170億股股票以抵消債務,包括向22家債權銀行發行約140億股,向1000家供應商債權人發行30億股。華榮採用賬面價值轉股抵債,而非其市場估值,80%的折價加劇了市場對銀行將在轉換後立即遭受損失的擔憂。華榮的案例可能會被大規模推廣。據重要財經媒體財新網3月25日報道,首批債轉股規模為1兆元人民幣(1500億美元),計劃將在3年或更長時間內完成。國家開發銀行、中國銀行、工商銀行和招商銀行等主要中資銀行或將是第一批入選試點方案的銀行。

市場聚焦三大憂慮

債轉股是減少不良貸款的工具之一,但必須切實貫徹市場化原則並充分尊重債權人意願。市場憂慮主要聚焦於以下3個方面:

1)哪些公司和行業將參與債轉股計劃?殭屍國有企業以及鋼鐵、煤炭、採礦及水泥等產能過剩的行業應被排除在外。但這說起來容易做起來難。例如,鋼鐵行業在1999年實施的債轉股計劃中得到救助,但再度陷入債務困境,因此再次呼籲債轉股。

2)債轉股如何進行估值以及管理層扮演何種角色?估值和減記應由市場來決定,儘管這可能導致隱性的不良貸款轉為顯性損失。債轉股應要伴以更完善的公司治理以避免道德風險,但如何改善這些違約企業,對銀行的管理能力也是個挑戰。

3)誰來買單?迫使銀行支付救助成本似乎並不合理,因為大多數銀行都是上市公司。因此政府注入流動性和財政支持不可避免。此外,法律規定銀行不能直接持有非金融企業的股權,這一條款也應進行審視和修訂,以使債轉股能順利實施。

債轉股非靈丹妙藥

總而言之,對於槓桿居高不下的問題,債轉股可能是一個短期解決方案,但並非靈丹妙藥。不良貸款需要加強揭露,並採取更具創新性的措施,讓更多的市場主體參與其中,進行更加市場化的操作。