今年第2季開始，資金逐漸從歐、美等高市值地區轉移至亞洲，香港恒指追落後，5個月內上升18%，引起了部分投資者對港股是否泡沫化產生疑慮，但筆者認為，香港恒生指數的預期市盈率現為11.5倍，過去10年間實現市盈率的平均數為13.2倍，最高為2009年7月時的22.7倍，最低為2011年9月的8.2倍，現時的市盈率並無任何嚴重超買的訊號。
港股未見泡沫
香港恒指現水平比2009年低點只高出120%，恒生國企指數則只較2009低點高出70%。反觀現水平，美國標普500比2009年高194%，歐洲道瓊600則高109%，印度股指(Sensex 30)漲224%，連經濟連年陷於通縮的日本，其股指日經平均指數同期漲幅亦高達118%。因此，投資者對中、港股市的情緒實際上只是從過度悲觀與忽略，走向比較樂觀與理性，談不上瘋狂，更不是泡沫。
中、港股市大落後原因有5：1)中國經濟增速在2010年正式告別10%以上，市場需要時間消化忽然消失的高增長溢價；2)中國政府換屆後銳意實行「改革」，市場擔心增長須長期讓路予改革；3)中國在2008年底後信貸澎脹過速，形成影子銀行坐大，倒賣空轉成風，市場擔心政府隨時收緊信貸；4)中國城、鄉、鎮在2008年後爭相加開投資基建，地方融資平台債券高企及高回報債券超發，市場擔心中國出現債務違約潮，連鎖反應可能令金融市場「冰封」，利率飆升，拖跨股市；5)中國理財產品如雨後春筍，剛性兌付信念深入民心，購買理財產品回報高，犯不著「炒股」。以上1、2及3點適用於A股與港股，4及5點適用於A股。
中港股市的利淡因素消退
以上5個拖低中、港股市的因素在3月底以後均有消退，幫助投資者重建信心：1)2010年第4季，恒生國企指數為14158點，比現在高29%，過去4年間市場已充份消化2%的增長倒退。況且，中國雖已告別超高增長時期，但維穩仍然重要，維持低失業率是重中之重，要保持失業率低於4.6%，增長率不可太低；2)3月21日政府准發優先股後，各部門均推行了不同的經濟刺激方案，顯示政府並無讓增長向改革讓路(詳情見筆者6月3日，信報《中國股市反彈蓄勢待發》一文)；3)今年6月底，「錢荒」並無重復發生，上海7天期銀行同業拆息最高只見4.4%，大幅低於去年6月中的11%及12月中的8.8%，反映金融機構空轉情況改善，去槓桿化有成效，人行並無必要再發出收緊警告；4)中國可能已進入信託產品及高回報債券「有序違約」期，部分完全沒有效益或企業管治有問題的項目有違約傾向，違約率約在2.5%至3%之間，整體風險可控；5)政府多方面對地方融資問題進行「拆彈」，包括讓首批5個省市，即江蘇、浙江、安徽、廣東和上海市成立地方版資產管理公司，收購不良資產。人行則向國開行提供1萬億元人民幣3年期抵押補充貸款，確保中、長期利率受控。理財產品收益率大幅下降，資金將投入於股市。
股市仍有上升空間
4月份滬港通試點「實施細則」公布後，筆者曾指出，國內沒有上市的香港籃籌股將是最受惠群組，原因是國內投資者對香港會計制度、企業管治較有信心，亦較容易接受此等股份的波動，可作長期資產配置。4月底至今，恒生指數升12%，49隻恒指成分股中雖然只有4隻成分股是下跌的，但升幅少於12%的多達30隻，其中不乏只在香港上市的藍籌，反映市場並非只一面倒「炒」滬港通。4月底至今，人民幣兌美元已回升1.8%，但市場對人民幣收入多的行業亦無盲目追捧，反映投資者審慎的態度。
基於中國經濟增速加快、信貸市場風險可控、政府分解債務危機可見性高、人民幣結束單向貶值、股市估值仍處低位，筆者認為，中、港股市仍有可為，恒指年底可達26300，恒生國企指數可達12400。
王良享
