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2014年6月16日

陳致強 日本

拆解日股3大難題

筆者早前到美國出差,發覺美國的機構投資者對日本股市有不少疑問。去年日股大升,吸引全球目光,但年初至今日本股市表現慘淡,究竟日股未來何去何從?投資者對此感到十分困擾,在這一篇文章中,筆者嘗試解答一下這問題,以及相應的部署方法。

1)日央行會否再推量寬?

第一個問題,是關於日本的貨幣政策:日本央行何時會進一步擴大量化寬鬆?當日本的通脹升至2%,日本央行還會「大開水喉」嗎?還是會變得鷹派(Hawkish)一點?

有投資者相信,除非日本央行再推量寬,否則難以達到2%的通脹目標。他們認為日本的核心通脹率在今年4月至5月已達高峰,未來將會緩緩下降,因此央行需再加把勁刺激經濟。

2013年在日圓貶值的刺激下,日本股市錄得異常亮麗的一年。不過自今年4月以來,日圓貶值與日股上升的相關性似乎有所下滑,而這趨勢會否持續,目前仍言之尚早,只能說句,根據歷史往績,日股升、日圓並不一定要跌,因為在對上幾輪的日股升浪中,日圓走勢其實頗為平穩,甚至曾錄得升值。

2)本土消費並沒想像中弱

這帶來了第二個問題:到底日本的本土需求有多疲弱?

日股今年表現回落,主要是因為日本政府於今年4月上調銷售稅,令各界擔憂本土的需求會大受打擊。但從最近一季的數據可見,銷售市道的表現其實勝市場預期,舉一個例,全國零售店舖的銷售繼3 月份錄得11%按年升幅後,於4月份僅跌5%,而當中,本土的汽車銷售則由3月份的17%升幅,於4月跌6%至34.5萬輛。

消費力較預期中強韌,一來是因為大家對加稅早有心理準備,二來也與工資及花紅悄悄地回升有關。日本的勞動市場需求漸趨緊張,工資有上漲的壓力。由於日本的本土需求(包括消費及私人資本支出)佔該國經濟高達七成,若然日本打工仔的工資上漲,將有效刺激消費及提升樂觀情緒,持續有利本土需求。

3)不應忽略改革成果

至於第三個問題,則關於「安倍經濟學」的第三支箭,日本會否迎來真正的結構改革呢?現時大部分外國投資者對於日本的結構改革步伐都大感失望,不過與此同時,大家似乎卻忽略了一些改革的成績。

金融廳和東京證交所正共同努力,創建一個新的企業管治守則,新原則的精神為改善公司治理及投資回報。日本政府要求國內的資產管理者在5月底前通知日本金融廳(FSA),是否能符合新的監管。此外,以股本回報率(ROE)及資本效率為目標的股市指數亦已推出,旨在增加對股東的回報,而在過去一年,日本企業的回購及派息的確大幅上升。另外,日本的機構投資者取態一向傳統,絕大部分投資為日本國債,但日本政府的最新政策,對機構投資者在股/債比例方面的取態已有所影響,例如日本政府退休金投資基金(GPIF)最近正檢視其投資架構,市場普遍相信股票的比例將會增加,帶動日股升勢。

與此同時,日本政府正致力提升日本女性在勞動市場的貢獻。日本婦女的就職數字一向不高,其中一個原因是日本的托兒服務並不普遍,令她們難以同時兼顧工作及照顧子女。目前日政府已放寬日間托兒服務,計劃在未來5年創造多40萬個日間托兒額,相信會有更多女性願意重投職場。安倍晉三預期,年齡介乎25歲至44歲的女性,其職場參與率將由2012年的68%增至2020年的73%。

與其他國家比較,日本的外國員工數目亦非常低,只佔勞工市場的1.1%,日政府正提出,於一些經濟特區增加外來員工的數目,當然,這過程將會惹來國內某些利益團體的反對聲音。

在企業率方面,筆者相信日本政府已顯示出減稅的決心,並同時主張擴闊稅基。在本財政年度,有效企業稅率將由38%降至35.6%,至於有否需要進一步減稅以增加競爭力,則仍在討論當中,另日本政府也有意增加外國直接投資。

新的法案還包括授權興建一個包括有賭場的綜合度假村,到底此法案會在今屆國會通過,抑或會延遲至今秋的下屆國會,目前還未清楚。但筆者的感覺是,安倍政府推行的決心頗大。

在跨太平洋夥伴協定(TPP)方面,在安倍晉三和奧巴馬均努力遊說TPP實落,不過日本內部對此事意見分歧,尤其是日本一向重視農民利益,磋商協議的過程中必然困難重重,筆者對此寄望不大。

總括而言,在經過今年上半年的失望表現後,筆者相信日本股市再跌的空間不大,尤其是目前外國投資者的比例並不高,沽壓不算沉重。相反來說,本土經濟顯出強韌一面,將會是日股的一大強心針。但與此同時,安倍晉三須好好實行結構改革,令市場信服第三支箭能命中目標。

陳致強

安聯投資

亞太區股票首席投資總監

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