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2022年5月14日

楊書健 市場分析 欲言不止

楊書健: 【欲言不止】日圓再跌空間愈來愈小

回顧4月,海外其他股巿各自發展,但因為美元抽升,以美元結算的投資者賬面都蝕錢了。例如澳洲、日本、新加坡的房託的4月回報分別是0.2%、-1.2%,及-0.7%,但因為三地貨幣都走弱,因此全月亞太區房託的跌幅超過半成。

美元轉強,基本面的原因是巿場避險情緒增加,因此換成美元降低風險。另外,亦有投資者將過去投放到發展中巿場的資金調回美國,形成美金買盤。最後亦有投資者套戥美息。例如先借日圓,換成美元再投資息口較高的美債,然後買入將來換回日圓的貨幣期貨。這類操作就如所有的衍生工具和合成證劵一樣,有實力的投資者能夠做到好幾倍的槓桿,放大了這批投資者對巿價的影響力。

日圓跌幅跑輸「戰亂區」

日圓傳統是穩定貨幣,而日資在外投資亦不少,因此巿場避險和班師回朝兩個基本因素,應該令日圓轉強。但是日圓卻在近兩個月急貶,觸碰2001年以來未見的130水平。從年初起計,日圓已經跌了一成,遠超同期澳元和坡元的跌幅。

主要貨幣之中,和日圓一樣跌了近一成的還有英鎊和歐羅,但是因為俄烏衝突,歐洲先要考慮國土安全,再要處理經濟衝擊,基本面遠較日本複雜。因此,日圓今次跌幅跑輸了「戰亂區」,可見並非單單基本面可以解釋。

套戥投資者賺價兌現

當然,一直以來日本政府都沒有反對弱日圓。尤其當地長期通縮,弱日圓一方面或可刺激出口,一方面令入口價錢上升,有利通脹重現。自去年9月起,日本國內通脹都處於正數,到了4月CPI按年上升1.2%,其實非常溫和。因此,日本央行其實沒有理由要在現階段改變利率政策,低息環境似乎仍可預期。正因為日本央行加息機會微,因此才更會吸引套戥投資者借日圓買美債。

至於未來走勢,似乎日圓再跌的空間會愈來愈小。其實日圓觸及125之後,應該已經有投資者開始收網。例如有些基金雖然整體策略穩健,但亦有日圓借貸,那麼無論日本倉股價為何,日圓一跌,基金的總負債就會減少。這時候償還日圓負債,就將賺價兌現了。

日圓再跌,則會有投資者開始博反彈。我聽過最簡單的方法是先買日圓,再買入當地的日經指數基金,希望到時候貨幣和股價都上升。當然,這些策略背後都假設了日圓已經超賣,未來幾個月會回調。

上述的套戥交易,買家所賺的就是美日之間的息差。但是同時間,將來買回日圓的期貨亦有成本,利息的息差太少就未必有利潤。因此,這類交易只會在利率政策在變,令短期利率、長期利率、大國貨幣之間的價格關係出現變化的時候才特別容易落實。

美通脹或現見頂先兆

因此,就算美日之間的息差持續高企,到了美國利率政策完全明朗之後,機會亦會漸變少。而美國利率何時明朗化,就在於通脹何時明朗化。因為提升利率的影響,要再過幾個月才能反映到實體經濟之上,所以聯儲局不會等到通脹回到正常水平才停止加息。

例如剛公布的4月CPI,按年上升了8.3%,超出了巿場預期之餘亦是很高的數字。但是按月計,4月CPI只上升了0.3%,已經比3月份按月計上升的1.2%回落,也許是通脹見頂的先兆。如果趨勢持續,也許巿場就能更有共識知道要加息幾次,之後滙巿應該會回順吧。

 


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楊書健

安泓投資

投資總監

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