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2022年1月20日

梁振輝 市場分析

梁振輝: 債息升勢有餘未盡?

踏入2022年投資市場一如我們預期展現波動,但債券孳息率上升的速度卻較我們及大部分市場預期更為急速。在不足3星期的時間,美國10年期債息已由去年底的1.5厘上升至接近1.9厘水平的兩年高位。雖然在美國聯儲局的加息預期下,債息上升可說是意料之中的正常發展,但其對各項風險資產的影響卻是不容忽視,單單是科技股已在近期面對相當大的調整壓力。

債息上升速度意料之外

全球大部分央行現時的政策取態均偏向鷹派,中國是少數的例外,也是應對本身的經濟情況。以聯儲局為例,過去半年由提及減少買債到正式行動,以致開始談及加息及縮表,一步一步邁向緊縮,但對投資市場的影響可算是一直受控,因為央行官員一直充分溝通想法,令投資者及市場早有準備,但近期的債息急升或許開始令部分投資者感到憂慮,擔心息率和通脹一樣出現失控上升的情況。

無可否認央行的緊縮政策會對投資市場造成影響,但反應預期將是循序漸進的,至少在加息初期的影響並不如市場憂慮般大,我們統計了1980年至今聯儲局首次加息前後的股市表現,反映在第一次加息之前及之後,股市仍然可以交出正回報。科技股目前面對較大的壓力,但假如美國10年債息一如我們預期大部分時間在1.75厘至2.00厘的區間內活動,那麼科技股或許已面對了大部分由債息引發的壓力。

除了加息,投資者今年亦要面對量化收縮。量化收縮亦即是所謂的縮表—即是央行將其資產負債表的規模下調。過去十年間曾出現一次。聯儲局曾在2017年10月開始縮表行動,時間上差不多是聯儲局開啟當時加息周期後的一年,當時聯儲局已經加息4次。聯儲局上一輪縮表於2019年8月在股市劇烈震盪下結束,而在縮表結束之際聯儲局已經額外加息5次,聯邦基金利率亦衝上了2.5厘水平。

投資級別債券通常對聯儲局政策利率和國債孳息率變化更加敏感。當年成熟市場投資級債券孳息率利差擴大了近60個基點,之後在2019年初見頂。成熟市場高收益債和亞洲美元債表現類似,利差分別飆升了約210個基點和85個基點。

相信經濟增長高於趨勢

基於上次(也是唯一的一次)經驗,成熟市場投資級債券的回報可能因為聯儲局縮表而遭遇壓力。不過,目前的情況對比上一次量化緊縮的時間又有幾點不同的地方:首先是聯儲局資產負債表規模比上次大得多,縮表可能需要更長時間。第二點是預計未來6至12個月經濟增速將高於長期趨勢,從而支持高收益債表現。因此,雖然量化緊縮將增加我們所看好的債券類別的波動,尤其是成熟市場高收益債更要注意,但我們將坦然接受波動保持投資,因為我們相信經濟增長會高於長期趨勢,並且企業違約率會保持在低水平,相關債券在波動的市況下仍有較大機會交出表現。

梁振輝

渣打

香港財富管理投資策略主管

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