去年表現較差的主要市場，股票類別有亞洲和香港，債券類別有亞洲高息債和新興市場本土貨幣債券。去年初疫苗出現，疫情緩和重燃希望，預期中港和新興市場股市會追落後，而亞洲高息債息差較美國高息債吸引，有機會跑贏，結果是出乎意料跑輸歐美股債市。
2022年投資部署，可從去年表現較差的資產類別入手，看估值是否吸引，再看自己承擔風險和持貨能力，才決定是否買入。
耐心等待A股港股回勇
先談恒指，過去兩年分別下跌3.4%和14%，去年跌幅更冠絕全球主要股票市場，也是10年來表現最差的一年。恒指連跌兩年，今年再跌的機會應不大。以估值看，恒指市賬率已跌至1倍以下，過去1倍以下的市賬率之前已出現3次，分別是1998年亞洲金融風暴、2008年金融海嘯和2020年的新冠肺炎，3次都出現急跌，隨後很快升回1倍以上。這次在政策轉變和內房債問題拖累下，從去年高位31000點，反覆回落至最低22600點，波幅達8400點或27%。目前指數已反映大部分不利消息和不明朗因素。但估值修復仍有待催化劑出現，去年底內地貨幣政策放寬，應會持續，對A股和港股有幫助。耐心持有，相信會有不俗回報。
亞洲高息債券基金組合一般持有四成中國高息債，而當中大部分是內房債，因而可派高息。過往幾次內房債因收緊信貸或監管而引起的震盪，都能化險為夷，所以令投資者放下戒心。這次似乎有點不同，房住不炒的政策是大方向，「三條紅線」是監管的底線，內房不能維持高槓桿營運模式。賣樓收入倒退，發新債卻因違約風險上升變得無人問津。資金緊絀下需要變賣資產套現，以支付營運、欠款和還債。
截止去年11月底，中國離岸美元債有102億美元違約，當中36%是內房債。投資者對中國高息債的悲觀，可以從它的yield spread看到【下圖】。去年底時達13厘，接近金融海嘯和新冠時的水平，也反映未來的違約率上升。摩根大通去年12月有研究報告指出，中國高息內房債價，已反映37%違約率，這個估值水平顯示市場對中國內房高息債過分悲觀。美國收水，中國放水，對比美國高息債4厘，中國高息債提供較高的風險回報。
選債券難可選債券基金
內房債中有些財政狀況較健康，但可能也受悲觀情緒拖累，過度被拋售，債息升至過高水平。但要找出這些公司，對一般投資者來說有難度。較簡單方法是挑選表現較好高息債基金，借助基金經理的專業知識挑選價值被低估的公司債。如想降低一些風險，可考慮亞洲高息債基金，將風險分散至中國以外的地區。
美加快升息美股勢調整
總括來說，美股連續3年錄得雙位數回報，3年累計回報達100%。預測市盈率的估值已接近歷史水平，聯儲局收水如加快，美股勢必出現調整，去年從高位回調不超過5%的情況今年將被打破。美股會否出現熊市，2年期和10年期國債息差會有啟示。資金有機會流向貨幣較寬鬆和去年表現較差的市場，中港股市有機會受惠。中國高息債和亞洲高息債估值吸引，但最壞的時刻可能仍未到，投資者要控制投入的資金，分段買入，並有準備作較長期持有。
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黃培芬
