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2021年11月25日

Ben Johnson ETF

Ben Johnson: 投資比特幣ETF的困惑

美國市場上市的ProShares比特幣策略ETF(BITO),或另一隻新推出的Valkyrie比特幣策略ETF(BTF),以比特幣期貨合約追蹤價格。筆者於上回提及,比特幣期貨基金與比特幣的實際回報相比,每年回報或會有雙位數百分比的差異。而期後由於有關鍵的期貨市場交易結算,表現差距更見明顯。

BITO上市日打破多項紀錄,其首日交易量超越所有ETF,其資產突破10億美元的速度更是史無前例。【圖1及2】其後BTF有相似情況,但首日成交量顯然不及BITO,上市日亦僅吸納3000萬美元左右的資產。

*並不包括以大額種子投資推出的ETF。

*並不包括以大額種子投資推出的ETF。

持有合約數量受限

剛上市時的BITO,成功吸納大量資產,卻引起一個憂慮。原因是這些基金面對期貨合約數量的限制。芝商所在今年9月底宣布,自2021年11月開始,任何單一實體可擁有的即月期貨合約數量限制,由2000項增加至4000項。截至10月22日,BITO擁有共3812份比特幣期貨合約,分為當時即將到期的10月合約和即將成為即月的11月合約。由於該基金的規模快速增長,使其迅速逼近合約持倉數目的上限。

如果BITO及同類型基金繼續吸納新資金,限制問題會變得更嚴峻。而避免觸及持倉限制的行動,可能會對這些基金不利。要維持持倉數目,這些基金可將資產分散至多個期貨合約。但隨着在期貨價格向曲線的極端進發,這些基金要追逐合約期限較長、流動性較差的期貨,並冒着推高價格的風險買入合約,或會因此增加轉倉成本。當期限較長的期貨合約佔基金資產愈多,ETF對比特幣現貨價格的變動就愈不敏感。

價格與資產值脫鈎

一旦比特幣期貨ETF達到於期貨持倉限制,就有機會被逼停止發行新的ETF單位。於此情況下,ETF的價格就可能會與資產價值脫鈎。事實上,市場上已有先例:美國石油基金(USO)及美國天然氣基金(UNG)均曾因超越期貨及其他衍生產品的規模限制,經歷價格脫鈎的問題。

比特幣期貨ETF的風險有多重大?風險難以一概而論,取決於基金新資金的規模、可將資金分散在不同期貨合約到期日的能力、其保薦人就限制資金流入而採取的措施,以及芝商所對持倉限制的態度,會否重覆9月底放鬆期貨持倉限制。於情況變得明朗前,對相關ETF規模的擔憂將揮之不去。

直接持比特幣更好

對長期投資比特幣而言,期貨ETF並非理想選項,轉倉成本及基金費用可能導致基金的長期回報落後於比特幣表現,差距很可能極大。對基金規模的擔憂以及ETF價格脫離其淨資產價值的可能性,均是需要考慮的不穩定因素。總括而言,這些基金最好留待交易員買賣,交易員尤其偏好波動,他們會根據比特幣期貨的波動作買賣,而包括BITO在內的基金亦會有期權合約與之掛鈎。

比特幣「信徒」有很多方法直接購買比特幣,其中大部分方法均遠較購買基於期貨的ETF理想。

Ben Johnson

Morningstar

被動式策略研究總監

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