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2021年11月11日

Ben Johnson ETF

Ben Johnson: 指數建構影響策略啤打基金風險

不同的策略性啤打基金對於目標因素的追求程度各不相同,而且往往不是很明確,令投資者思考主動風險的問題。

市值加權可減主動風險

確定指數的成份股後,策略性啤打基金須思考另一個引伸主動風險的問題:如何決定股份權重。廣泛市場的股票比重,一般以市值決定,當基金要增加主動風險,便會以其他加權方式。相反,用市值加權方法可以縮小主動風險。

Vanguard Value ETF(VTV,在美上市)選擇後者,即按入選股票的市值決定權重,組合着重最大型的企業,而非股價最廉宜的公司,往績證明這個方法十分有效,並能夠控制主動風險和價值因子風險。iShares MSCI USA Value ETF(VLUE,在美上市)則是按市值和價值特徵強弱決定股票權重。因此,該基金納入同時在規模和估值上有吸引力的股票,而非單純最大型或最廉宜的股票,因此價值因子在構建投資組合的過程中仍能發揮作用。

Invesco S&P 500 Pure Value ETF(RPV,在美上市)的權重完全依據價值特徵強弱而定,因此最大的倉位會落在最廉宜的股票上。保險公司Unum Group(UNM)的55億美元市值,對於VTV和VLUE而言太小,但是該公司卻成為7月底RPV的第二大持股。如此直接追求價值的作風,令RPV的估值成為3個基金之中最低,不過亦帶來其餘兩隻基金以市值加權避免了的風險和波動性。

指數限制有助控制風險

指數限制(index constraints)是另一項有助控制風險的工具。在建構指數和決定權重的過程中,加入不同規則有助緩減風險,例如令投資組合更貼近大市、減低股份集中程度和降低波動性。例如,Hartford Multifactor U.S. Equity ETF(ROUS,在美上市)等基金便是以廣泛市場為基準,降低一定程度的波動性。

VTV和RPV沒有加入以上的限制,因為VTV相對保守的策略已經發揮了限制的部分效用,而限制亦不符合RPV的設計。VLUE將產業配置與MSCI美國指數掛鈎,雖稍微減弱基金的價值程度,但基金的吸引力得以提升。因為價值訊號是有用的選股指標,而非在選擇產業上,因此捨棄部分的價值特徵以控制風險是值得的。VLUE狹窄的選股標準和加權方法,本身已為投資組合帶來明顯的價值特徵。

不同的策略性啤打基金展示建構指數時的細微差別,如何影響主動風險。不過,主動 風險不是唯一受影響的指標。以下例子是兩隻偏離廣泛市場程度各異的美股多因子組合。

Goldman Sachs ActiveBeta U.S. Large Cap Equity ETF(GSLC,在美上市)的投資組合,包含4個因素:價值、品質(quality)、動能(momentum)及低波幅。在某一因素較強的公司,往往在另一因素的表現欠佳,幫助限制整體組合在各因素的倉位,並納入大多數符合條件的股票。每個因素會根據股票市值和因素特徵衡量股票。該基金的價值因素中,有產業限制,設定產業和個別持股的權重上限,以控制基金的集中風險。截至7月底,相對於羅素1000指數,該基金的主動比重僅為28%,過去3年的年度追蹤誤差為1.64%。

另邊廂,iShares MSCI USA Multifactor ETF(LRGF,在美上市),挑選擁有價值、品質、動能和小型股特質的股票,並根據特徵計算權重。該基金以嚴格的原則,達致最理想的股份組合,並在個別持股和產業層面則加入限制,致組合僅覆蓋羅素1000指數約四分之一的成份股,成份股更有對照MSCI美國指數。不過這些規則對降低主動風險作用不大,該基金在截至今年7月的3年中,相對羅素1000指數的年度追蹤誤差為3.76%,主動比重超過80%。

(二之二)

 

晨星助理分析員Ryan Jackson對此文也有貢獻。

Ben Johnson

Morningstar

被動式策略研究總監

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