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2021年6月7日

周奐彤 基金

周奐彤: 中國貨幣政策正常化的啓示

內地4月份的信貸需求明顯回落,人行公布新增貸款為1.47萬億元人民幣,按年跌13.5%;而同月社會融資規模增量為1.85萬億元人民幣,按年急跌逾四成。

除了整體信貸增速放緩,差異化信貸支持政策,亦是人行目前的貨幣政策操作特點。人行繼續強調針對中小企的扶持政策,同時難免要犧牲部分行業,例如房地產、造成污染的行業,以及影子銀行活動等。這些舉動反映人行正引導內地金融業為實體經濟帶來支持,同時向中小企業提供低成本資金,繼續從行業偏好影響銀行的信貸分配。

內地通脹料處良性水平

至於外圍市況的變動,將如何影響內地的政策取向?第一季貨幣政策執行報告便透露了端倪。這份報告特設了一個專欄,討論美國債券孳息率上升的原因和前景。人行認為美債孳息率上升和聯儲局可能作出的政策調整,對中國的影響有限而且可控,因為中國在疫情中已展現出其經濟強韌性,而且人民幣滙率的靈活性亦有所增強。

而全球商品價格近期急升,亦引起了各地政府的關注。國務院早前表示將會應對商品價格急升。政策執行報告就指出商品價格上升三大因素。首先,市場預期全球需求改善;其次是疫情反彈令供應受限;第三是持續寬鬆政策和充裕的流動性。人行認為商品價格向上只是暫時性,當全球供應開始復甦,而且基數效應減弱時,生產者價格指數便會回穩。更重要的是,商品價格向上推升通脹的可能性不大,人行有信心全年通脹仍會維持在良性水平。

中國債券收益相對吸引

政策正常化意味收益率走高和人民幣強勢,或將為全球投資者帶來更多投資機遇。可以預期,全球央行將會維持低息一段較長時間。在此情況下,中國債券除了提供吸引的現金收益之餘,與外國債市的相關性偏低,可進一步為組合提供分散風險。另外,人民幣可能會持續升值,而今年的升勢將會放緩,這將為外國投資者帶來較高的潛在回報。

亦有投資者擔心貨幣政策正常化,或會收緊市場流動性,推升地產開發商、國企和金融機構的違約風險。對房地產板塊來說,實力較佳企業的資產負債表保持強勁,並已因應有可能出台的樓市降溫措施而調整土地儲備。

環保政策左右商品走勢

至於整體企業債市,中國監管機構近年對違約事件持開放態度,當中還包括國企,期望讓信貸風險反映在債市之上。然而,如果違約增加令中國金融體系的系統性風險升溫,我們預期政府將會介入支持市場。境內評級公司亦正在下調企業的債務評級,然而筆者認為投資者不應將此視為信貸質素轉差的訊號,這反而顯示評級機構開始對違約風險作出更準確的評估,有利內地債市的長遠健康。

貨幣政策方面,當局很可能會維持不變,但隨着中國邁向碳中和之路,商品價格或受中國政策影響,這些政策有可能導致國內產量下跌,推動全球商品價格向上。因此,確保有序推出減碳措施,有助緩解商品市場的短期壓力。中國的政策正常化或有助降低商品價格上漲所帶來的通脹風險。中國近期大部分商品需求都是由基建和房地產開發的財政刺激措施所推動,隨着樓市政策收緊或減低工業金屬的需求,亦會利淡商品價格走勢。

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