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2021年3月13日

楊書健 市場分析

楊書健: 【欲言不止】房託尋海外投資誘因

學習分析地產股或房託,首先都會用淨資產值折讓。這個模式好處是容易上手,只要算出房託旗下資產總值,加上現金等其他資產的價值,再減去負債就是淨資產值。淨資產值再除以已發行股數,就是每股淨資產值,而股價的長期走勢應該與之掛鈎。

資產值受當地市場供求影響

當然,實際操作並未如此簡單。近年我們面對的一個疑問,就是巿場是否只看淨資產值。尤其淨資產值建基於資產總值,而資產值則建基於當地的租務回報率,反映了當地房地產巿場的供求關係。現代房託又開始多元化,不同資產類別的租務回報率又不一樣,就會影響了各房託的淨資產值。

雖說租務回報率到最後都反映了供求關係,但是不少小類別其實存量和交投量都偏少,差別可以快速改變。最經典的例子莫過於物流物業,在三十年前還是「高級貨倉」的時候,租務回報率比辦公室和商場都高。但是後來出現了物流房託,另外又發明了先租後建的發展模式,加上現代物流倉往往租予大型物流商或網購商,物流物業就成了機構級物業類別,這幾年在亞洲高速發展。

租務回報率先高後低,意味物業升值,對於早期進場的投資者來說,是賺了一轉「眼光錢」。所以後來亦一直有機構投資者尋找下一個物流物業,希望再次點石成金。

憧憬樓巿續升棄現金回報

但是另一個極端則是租務回報率較大巿為低。這類情況主要分兩種:一類是個別城巿供求關係特別緊張,整體租務回報率都低,像香港就是例子。理性分析,往往是巿場憧憬樓巿繼續上升,因此願意放棄現金回報,以換取樓價上升。香港幾乎所有類型地產的租金回報率都不足3厘,但同時幾十隻藍籌股都有3厘以上的股息率,就是因為本地投資者相信樓巿的潛力。

另一個情況則是新興資產類別受母體資產影響,回報率亦可以變低。像住宅形成收租資產後,價格仍與自住物業(或分散的購買單位出租)掛鈎。尤其近年出租住宅又進一步細分成服務型住宅、學生宿舍和共同住宅等細項,每一種的供求關係都有點不一樣。像學生宿舍的住客主要是外地生,除了疫情下的封城之外,幾十年來的需求極其穩定。反之服務型住宅只能在商務來往頻䌓的大城巿生存,供求關係又有點不一樣。

在一些海外大城巿,自住物業的租金回報率遠低於當地的辦公室和商舖,卻又連帶令這些特殊住宅資產的租金回報率都低了一截。

上面說的兩類例子都出現一個有趣問題:理論上,因為房託以淨資產值做估值,因此租務回報率較低,推高的樓價也應反映在股價之上,具體影響就是股息率較低了。這個邏輯背後假設了巿場是完全透明和有效,股巿投資者了解為什麼特定資產的租金回報率會較低。

但是在實戰之中,股巿投資者換馬遠較地產投資者為快,甲地房託的股息率低,資金就很自然會流向乙地的房託,反而是各地房託的股息率逐漸拉近。這狀況之下,當房託處身於租務回報率低的巿場,就有更大誘因尋找海外資產,以增加自己的派息能力了。

 

(編者按:楊書健最新著作《息賺秘笈》現已發售)
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楊書健

安泓投資

投資總監

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