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2021年2月11日

Brian Bandsma 基金

Brian Bandsma: 反壟斷潮削中國互聯網巨企增長?

在螞蟻集團申請上市期間,我們就曾提到監管風險或許仍是公司面臨的一個問題。眾所周知,於此時加緊對螞蟻業務的監管審查,主要是因為馬雲大肆批評中國金融監管現狀。阿里巴巴(09988)一直希望螞蟻的定位更偏重於業務的「科技」部分,及伴隨此模式產生的利潤與回報,但很明顯,如今的螞蟻即使仍是一間大規模且成功的金融控股公司,但盈利能力卻嚴重下降。

阿里客流量高有利商家

事實證明,馬雲此番言論影響的遠不止是螞蟻的估值,亦令監管部門有更長遠的考慮──就潛在抑制競爭的行為對大型互聯網公司展開更多監管審查。部分活動將被納入考慮範疇。對於阿里巴巴而言,最有可能受到審查的就是要求商家承諾於一個平台上獨家銷售──不過於此階段,何時會產生及會產生怎樣的財務影響仍未可知。毫無疑問,公司的業務實踐將繼續被置於顯微鏡下,限制未來管理層的選擇。

某程度上,倘若阿里巴巴同意商家在其認為合適的情況下運用所有平台,結果可能令其他對手平台受惠。不過,阿里巴巴的大小和規模仍為商家提供了最大的客流量,而且部分商家,尤其是高端或奢侈品商家,或許並不願意與其他平台產生關聯,或沒有吸引不同用戶群的需要。因此,市場的樂觀假設似乎應適度「冷卻」。

另一個可能會受到制裁的普遍行為就是以低於成本的價格銷售。部分企業,尤其是在起步階段的企業,通常會透過大幅折扣以提高使用率及用戶增長。儘管較為成熟的企業亦會利用補貼策略阻止新競爭對手的增長,但廣泛的創投資本融資渠道限制了其資產負債表規模較大且流動性較強的這一優勢。不過,不論是大規模促銷抑或是補貼開支,都將削弱現金流增長。因此對該行為加強限制對投資者而言是一個好消息。

監管加強對騰訊影響較小

截至目前,加強監管審查對騰訊(00700)的影響微乎其微,但公司亦不能全然置身其外。微信自帶的小程序功能對電商而言變得日益重要。抖音的母公司字節跳動近期就騰訊的壟斷行為提出訴訟,原因是騰訊禁止分享抖音內容。不過, 9000萬元人民幣的賠償請求微不足道,不禁令人懷疑究竟能對其產生多大的影響。當然,無法透過騰訊平台分享抖音視頻,不會阻礙字節跳動的迅速增長。

騰訊所面臨的更大風險是應用商店轉換率的潛在下降。公司大部分(高達75%)收益來自應用商店銷售額。監管審查是否會對該定價造成影響並不大重要,因騰訊已確認轉換率會逐漸下降。

法規含糊執法效力成疑

在美國及歐洲,政府的權力有限,倘若公司認為政府指令並未遵守既定的法律流程,則有權提出質疑。即使如此,任何國家所面臨的主要監管問題都是相似的:倘若公司大部分服務是免費的,傳統的市場力量或消費者損害的測量方式將不再有效。而相比之下,中國監管部門的確有更大的執行空間。

中國國家市場監管總局月初發布了反壟斷法指引的最終版本,但是,其措詞較為含糊。 在已經難以執行的監管環境中,這些準則不太可能改變市場行為。 即使在執行法規的情況下,相對於企業規模而言,罰款的金額通常也不大。 因此,公司可以簡單地將罰款風險視為經營成本。

Brian Bandsma

瑞萬通博資產管理

高級投資組合經理

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