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2021年1月19日

陳曉蓉 市場分析

陳曉蓉: 孳息曲線趨峭 吼亞洲高收益債

去年第四季,新冠肺炎疫苗帶來復甦憧憬。新年伊始,美國大選結果塵埃落定,藍營橫掃國會,展望財政刺激規模有所增加,經濟前景及通脹預期改善,帶動長息向上。美國10年期國債孳息率從8月初低位0.6厘以下,穩步攀升至1.1厘以上,創超過8個月的高位。過去一個月,10年期以上的長息錄得20點子升幅,兩年期以下債券孳息幾乎不變,孳息曲線更趨陡峭。

觀察組成10年期債息的實質利率與通脹預期可以發現,實質利率維持穩定在-1厘水平附近;債息上升主要由投資者預期帶動,反映即使在疫情依然嚴峻,疫苗推出時間、生產及分發仍面臨不確定性的情況下,市場已提前計入經濟復甦的預期。展望2021年,隨着疫苗普及應用,財政貨幣措施繼續發揮效用,環球經濟較大機會於下半年重啟,長期債券孳息或繼續上升反映經濟增長預期。

幣策續鬆短息料穩

另一邊廂,縱使隨着經濟前景改善,通脹今年有機會緩慢上升,但主要國家央行年內上調政策利率的可能性極低。以美國為例,除非通脹在較長一段時間內保持在平均2%的水平,否則聯儲局政策將維持寬鬆。事實上,回顧過去50年,滿足低失業率及通脹持續超過2%水平的條件只出現過兩次。美國及其他成熟市場的極低利率政策,預期將至少持續多2至3年,短期債券孳息率於2021年升幅或將相對有限。目前10年期與2年期息差一度擴闊至100個基點,長短債息差重返超過3年的高位,未來債券孳息率曲線預計將變得更加陡峭。

因此,若投資者希望維持投資組合中一定的債券比重,可考慮減持主權債,並降低債券存續期。在低息環境加上環球經濟復甦的投資主題支持下,投資級別及高收益債前景相對理想,在流動性支持下,公司債信貸息差有望進一步收窄。基本面方面,隨着需求修復,企業盈利預期有所反彈,改善投資者對企業償還債務的信心;企業違約率年內有望下降。

亞洲高收益債息差或續收窄

企業債當中,我們看好亞洲債券,尤其是亞洲高收益債券。從經濟層面來看,亞洲受新冠肺炎疫情影響較小,今年的經濟增速普遍會較歐美等成熟市場快,以中國及印度為例,增速有機會高達8%以上;加上在長期低息環境下,亞洲債券孳息率吸引,弱美元亦有機會促使資金流入亞洲,利好亞洲區內債市前景。

從估值而言,與2019年底比較,目前只有美國及歐洲投資級別債券息差重返當時的水平,其餘投資類別依然有距離,尤其是亞洲高收益債,即使息差有所收窄,截至去年底依然比當時高出166個基點。與2009年以來的中位數比較亦然,受到內地個別在岸債違約的問題困擾,亞洲高收益債是少數錄得較大息差的一個資產類別。

要知道在亞洲高收益債的世界之中,接近一半由中國高收益房地產債券構成。去年中國企業債違約餘額創歷史新高,對於債券違約問題,的確不能掉以輕心。隨着中國經濟回暖,貨幣政策將回歸中性,短期間內,債務違約個案仍有機會上升;但中長線而言,在中國的加強調控下,企業整體債務增速有機會下降,加上中國經濟向好,企業經營環境改善,都會有助提升市場對企業償還債務的信心。

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